1 Ülevaade

Euroala majandus püsis 2025. aastal vastupanuvõimeline hoolimata ebakindlusest ja kaubanduspoliitilistest šokkidest. Kasvuootusi korrigeeriti möödunud aasta jooksul pidevalt ülespoole ja üldjoontes säilitas majandus selle positiivse liikumisjõu ka 2026. aasta alguses. Sõda Lähis-Idas on aga kaasa toonud uue ebakindluse ja majandusväljavaadet varjutavad taas ebasoodsad tegurid. Häired üleilmse nafta- ja veeldatud maagaasikaubanduse peamise veoteena kasutatava Hormuzi väina kaudu toimuvas laevanduses ning energiataristu vastu toimunud rünnakud on tekitanud üleilmsetel energiaturgudel märkimisväärse volatiilsuse ning tõstnud nafta- ja gaasihindu. EKP ekspertide ettevaate põhiprognoos põhineb energiatoorme futuurihindade arengul seisuga 11. märts 2026, mis on käesoleva ettevaate koostamise lõppkuupäev.^[1] Selle alusel eeldatakse, et keskmine kvartaalne nafta- ja gaasihind kerkib 2026. aasta teises kvartalis vastavalt ligikaudu 90 USA dollarini barreli kohta ja 50 euroni MWh kohta ning hakkab siis järgnevates kvartalites langema. Kooskõlas nende eeldustega peaks inflatsioon põhiprognoosi kohaselt hoogustuma, mis pärsib ostujõudu, tarbimiskulutusi ja seega ka SKP kasvu, eriti lühiajalises perspektiivis. Sellegipoolest on konflikti edasine kulg, selle mõju energiahindadele, ebakindlusele ja kindlustundele ning energiahinnašoki ülekandumine tarbijahindadele (v.a energia) seotud väga suure teadmatusega. Seepärast täiendavad põhiprognoosi alternatiivsed hüpoteetilised stsenaariumid, milles eeldatakse konflikti erineva tõsidusega mõju euroala majandusele.

Kooskõlas eurosüsteemi ekspertide detsembri ettevaatega kasvas euroala majandus möödunud aasta lõpuks 0,2% ning seda toetas tarbimise ja valitsussektori investeeringute kasv. Lühiajalised näitajad osutasid positiivse kasvudünaamika jätkumisele ka 2026. aasta esimesel kahel kuul, kuid sõda Lähis-Idas on kaasa toonud lühiajalise kasvuväljavaate allapoole korrigeerimise, kuna energiahindade šokid ja ebakindluse süvenemine pärsivad tõenäoliselt tarbimist ja investeeringuid. Tingimusel, et energiahinnad hakkavad suhteliselt kiiresti langema, nagu eeldavad energiatoorme futuuriturud, ja samamoodi taandub ebakindlus, peaks kasvu aeglustumine olema ajutine. Keskpikas perspektiivis peaks euroala majanduskasvu peamiseks tõukejõuks jääma sisenõudlus, mida toetavad vastupidav tööturg ning valitsussektorite taristu- ja kaitsekulutused, eriti Saksamaal. Väliskeskkonnas peaks ekspordikasv paraneva välisnõudluse toel hoogustuma, kuid euroala üleilmsed turuosad vähenevad tõenäoliselt veelgi, arvestades püsivaid konkurentsivõime probleeme (sealhulgas mõningad struktuurset laadi probleemid), ja hoolimata asjaolust, et USAsse suunduva ekspordi tollid on detsembri ettevaatega võrreldes mõnevõrra madalamad. Ettevaate põhiprognoosi kohaselt on SKP aastane reaalkasv 2026. aastal 0,9%, 2027. aastal 1,3% ja 2028. aastal 1,4%. 2025. aasta detsembri ettevaatega võrreldes on SKP kasvu prognoosi korrigeeritud 2026. aastaks 0,3 protsendipunkti võrra ja 2027. aastaks 0,1 protsendipunkti võrra allapoole tingituna sõja eskaleerumisest Lähis-Idas. 2028. aasta prognoos ei ole muutunud.

Inflatsioon (mõõdetuna ühtlustatud tarbijahinnaindeksi (ÜTHI) alusel) peaks 2026. aasta teises kvartalis kiirenema järsult 3,1%ni seoses Lähis-Ida kriisist tingitud energiahindade inflatsiooni hoogustumisega, ning aeglustuma siis kolmandas kvartalis 2,8%ni pärast energiatoorme hindade langust kooskõlas futuurihindadega. Põhiprognoosis eeldatakse, et 2027. aastal muutub energiahindade inflatsioon peamiselt energiakomponendiga seotud negatiivse baasefekti tõttu negatiivseks ja kiireneb seejärel märkimisväärselt 2028. aastal, mil ELi teise heitkogustega kauplemise süsteemi (HKS2) rakendamine peaks hoogustama koguinflatsiooni 0,2 protsendipunkti võrra. Toiduainehindade inflatsioon peaks alates 2026. aasta lõpust elavnema, kui energiahindade järsust tõusust tingitud kulusurve kandub üle toiduainete tarbijahindadesse. 2028. aastal peaks toiduainehindade inflatsioon taas aeglustuma. ÜTHI-inflatsioon (v.a energia ja toiduained) peaks aeglustuma 2,4%-lt 2025. aastal 2,1%-le 2028. aastal. Ehkki ka seda inflatsiooni mõjutab kõrgematest energiahindadest tulenev kulusurve, peaksid seda vaos hoidma tööjõukulude surve mõningane leevenemine, euro varasem kallinemine ja Hiinast pärit impordi osatähtsuse kasv. Üldjoontes eeldatakse põhiprognoosis, et ÜTHI-inflatsioon hoogustub 2025. aasta 2,1%-lt 2026. aastal 2,6%-le, aeglustub siis 2027. aastal 2,0%-le ja kerkib 2028. aastal 2,1%-le. Palgakasv lähiaastatel pidurdub, ehkki aeglasemas tempos, kui varasemates prognoosides eeldati. Selle põhjuseks on energiahinnašokiga seotud inflatsiooni kompenseerivate meetmete mõju. 2025. aasta detsembri ettevaatega võrreldes on ÜTHI-koguinflatsiooni väljavaadet 2026. aastaks peamiselt energiakomponendi tõttu 0,7 protsendipunkti võrra ülespoole korrigeeritud. 2027. ja 2028. aastaks on seda vastavalt 0,2 protsendipunkti ja 0,1 protsendipunkti võrra ülespoole korrigeeritud, arvestades kõrgematest energiahindadest tingitud kulusurve mõju ÜTHI-le (v.a energia ja toiduained). Energiakomponendi prognoosi on samal ajal mõnevõrra allapoole korrigeeritud.

Lisaks põhiprognoosile on eksperdid koostanud ka alternatiivsed hüpoteetilised stsenaariumid. Need sisaldavad erinevaid eeldusi energiahinnašoki ulatuse ja püsivuse kohta ning käsitlevad selle mõju rahvusvahelisele keskkonnale ja ebakindlusele ning kaudseid ja teiseseid tagajärgi inflatsioonile. Stsenaariumid pakuvad illustreerivaid näiteid energiatoorme hindade alternatiivsetest arengusuundadest ja nende mõju avaldumisest euroala majanduses. EKP eksperdid ei omista alternatiivsetele stsenaariumitele mingit tõenäosust – nende eesmärk on pigem rõhutada konflikti mõjuga seotud peamisi ebakindlustegureid. Nagu eurosüsteemi ekspertide ettevaates tavapärane, kajastavad stsenaariumid mõju euroala majandusele juhul, kui põhiprognoosis eeldatust ulatuslikumaid raha- või eelarvepoliitikameetmeid ei võeta. Negatiivne stsenaarium hõlmab põhistsenaariumiga võrreldes tugevamat kaudset ja teisest mõju, et kajastada võimalikku mittelineaarsust algse energiahinnašoki mõju kandumisel teistele hindadele majanduses tervikuna. Selles eeldatakse energiahindade palju järsemat tõusu, ebakindluse süvenemist ja ulatuslikumat ebasoodsat rahvusvahelist siirdemõju (nt välisnõudluse vähenemine). Nafta- ja gaasihinnad peaksid kerkima 2026. aasta teises kvartalis kerkima rekordiliselt kõrgele tasemele ehk vastavalt 119 USA dollarini barreli kohta ja 87 euroni MWh kohta, enne kui lähenevad 2027. aasta kolmandaks kvartaliks põhiprognoosi eeldustele. Põhiprognoosiga võrreldes peaks inflatsioon olema negatiivses stsenaariumis 2026. ja 2027. aastal vastavalt 0,9 protsendipunkti ja 0,1 protsendipunkti võrra kiirem, kuid 2028. aastal 0,5 protsendipunkti võrra aeglasem. Viimase põhjuseks on energiahindade kiirest normaliseerumisest tulenev inflatsioonitempo pidurdumine kõnealusel aastal. Majanduskasv seevastu oleks 2026. ja 2027. aastal põhiprognoosiga võrreldes aeglasem ning 2028. aastal kiirem. Negatiivse stsenaariumiga võrreldes eeldatakse karmis stsenaariumis tugevamat ja püsivamat energiahindade šokki, suuremat ebakindlust ning veelgi ulatuslikumat kaudset ja teisest mõju. Naftahind peaks kerkima 2026. aasta teises kvartalis rekordiliselt kõrge 145 USA dollarini barreli kohta ja gaasihind 106 euroni MWh kohta. Pärast seda peaksid need hinnad tunduvalt aeglasemas tempos langema ja püsima kogu ülejäänud ettevaateperioodi jooksul nii põhiprognoosi kui ka negatiivse stsenaariumi eeldustest märkimisväärselt kõrgemad. Põhistsenaariumiga võrreldes oleks koguinflatsioon ettevaateperioodil märkimisväärselt ja püsivalt kiirem (1,8 protsendipunkti võrra 2026. aastal, 2,8 protsendipunkti võrra 2027. aastal ja 0,7 protsendipunkti võrra 2028. aastal). 2028. aasta inflatsiooniprognooside märkimisväärne erinevus negatiivses stsenaariumis (1,6%) ja karmis stsenaariumis (2,8%), nagu need on esitatud tabelis 1, rõhutab otsustavat rolli, mida konflikti kulgemine, energiatarnete häired ja šoki tagajärgede leviku haare kannavad keskpika perioodi inflatsioonile avalduva mõju kujunemisel. Majanduskasv oleks 2026.–2027. aastal 0,4–0,5 protsendipunkti võrra väiksem ja ületaks siis 2028. aastal 0,5 protsendipunkti võrra põhiprognoosis eeldatud taset. Kasvu hoogustumine ettevaateperioodi lõpu poole kajastab tulude ja nõudluse eeldatavat suurenemist, mis tuleneb palkade tõusureaktsioonist inflatsiooni kiirenemise järel eelnenud aastatel.

Prognoosid, mis tuginevad tehnilistele eeldustele seisuga 4. märts (ning hõlmavad kolme tööpäeva jooksul pärast Lähis-Ida sõja algust laekunud teavet), kajastavad soodsamat väljavaadet. Nende kohaselt peaksid nafta- ja gaasihind kerkima 2026. aasta teises kvartalis maksimaalselt vastavalt 79 USA dollarini barreli kohta ja 48 euroni MWh kohta.^[2] Selle prognoosi kohaselt oleks inflatsiooninäitaja 2026. aastal 0,3 protsendipunkti võrra ning 2027. ja 2028. aastal 0,1 protsendipunkti võrra lõplikus põhistsenaariumis esitatust madalam, ent kasv oleks ettevaateperioodi igal aastal 0,1 protsendipunkti võrra kiirem.

2 Makromajanduslik ettevaade euroala kohta – põhiprognoos

2.1 Reaalmajandus

Euroala majandusaktiivsus kasvas 2025. aasta neljandas kvartalis 0,2%, olles kooskõlas detsembri ettevaatega (vt joonis 1). Kõigi suurte euroala riikide majanduskasv oli 2025. aasta neljandas kvartalis positiivne. Siiski survestas euroala kui terviku kogukasvu Iirimaa tugev majanduslangus, mis oli seotud rahvusvaheliste ettevõtete tegevusega. Euroala SKP kohandatud näitaja, mille puhul kasutatakse Iirimaa SKP asemel nn muudetud sisenõudluse näitajat, kerkis 2025. aasta viimases kvartalis 0,4% ehk detsembri ettevaates eeldatuga võrreldes 0,1 protsendipunkti võrra rohkem.^[3] Kogulisandväärtuse kasvu vedasid teenused, nagu info- ja kommunikatsiooni- ning kinnisvara- ja avalikud teenused, samal ajal kui töötleva tööstuse aktiivsus vähenes taas. Eratarbimine ning valitsussektori ja eluasemeinvesteeringud olid oodatust mõnevõrra suuremad, kuid kaubavood olid väiksemad.

Kuni märtsis Lähis-Idas alanud sõja alguseni jätkas majanduskasv 2026. aasta esimesel kahel kuul hoogustumist, nagu nähtub veebruari lõpu seisuga uuringuandmetest. Toodangut kajastav ostujuhtide liitindeks kerkis veebruaris 51,9 punktini. Seda vedas töötleva tööstuse toodangu komponent, mis tõusis 1,4 punkti võrra 51,9 punktini; teenindussektori ostujuhtide äritegevuse indeks kerkis samuti 51,9 punktini. Euroopa Komisjoni majandususaldusindikaator langes veebruaris madalamale, kuid püsis oma 2025. aasta lõpu tasemest kõrgemal, osutades seega jätkuvale kasvule jaemüügisektori ja tarbijate kindlustunde suurenemise toel.

Sõja tõttu Lähis-Idas on aga lühiajalist kasvuväljavaadet allapoole korrigeeritud, sest energiahindade šokk ja suurenev ebakindlus mõjutavad tõenäoliselt kodumajapidamiste ostujõudu ning tarbijate ja ettevõtete kindlustunnet. Ettevaate aluseks olevates tehnilistes eeldustes sisaldub ootus, et konflikt Lähis-Idas jääb suhteliselt piiratuks, ja need osutavad sellele, et negatiivne mõju koondub lühikesele ajaperioodile. Need eeldused on väga ebakindlad ja nõuavad suuremat tähelepanu alternatiivsetele stsenaariumitele (vt 3. peatükk). Praeguse põhiprognoosi kohaselt on tarbimise ja investeeringute dünaamika 2026. aasta teises ja kolmandas kvartalis oodatust vaoshoitum. Sellegipoolest peaksid kasvu edaspidigi toetama reaalsete sissetulekute suurenemine vastupidava tööturu tingimustes ja ulatuslikumad eelarvepoliitilised stiimulid. Kvartalikasv peaks aeglustuma 0,3%-lt esimeses kvartalis (mida sõda eelduste kohaselt eriti ei mõjuta) 0,1%-le teises kvartalis ja olema kolmandas kvartalis 0,2% (vt joonis 1, graafik a). Eurosüsteemi ekspertide detsembri ettevaatega võrreldes on seetõttu teise kvartali prognoosi 0,3 protsendipunkti ja kolmanda kvartali prognoosi 0,2 protsendipunkti võrra allapoole korrigeeritud.

Joonis 1

Euroala reaalne SKP

a) SKP reaalkasv	b) Reaalse SKP tase
(kvartaalne muutus protsentides; hooajaliselt ja tööpäevade arvu järgi korrigeeritud kvartaliandmed)	(aheldatud väärtused miljardites eurodes)

Keskpika aja jooksul peaks aastane SKP reaalkasv hoogustuma 0,9%-lt 2026. aastal 1,3%-le 2027. aastal ja 1,4%-le 2028. aastal, kui sisenõudlus elavneb, lähtudes energia futuurihindades sisalduvast eeldusest, et šokk on lühiajaline, ja kui netoekspordi negatiivne mõju muutub 2027. aastal vähesel määral positiivseks (vt joonis 2 ja tabel 2). Aastakasvu aeglustumine 1,5%-lt 2025. aastal 0,9%-le 2026. aastal kajastab nii nõrgemat aastasisest dünaamikat kui ka väiksemat siirdemõju. Kulude vaatest peaks kasvu ka edaspidi kõige rohkem kannustama eratarbimine, mida täiendab investeeringute jõuline kasv.

• Kodumajapidamiste kulutused peaksid pärast sõja algust Lähis-Idas olema lühikeses ajaplaanis tagasihoidlikumad, kuid keskpika aja jooksul kasvama. Eelduste kohaselt pärsib konflikt eratarbimist peamiselt ostujõu vähenemise, suurema ebakindluse ja tööhõive eeldatava mõningase vähenemise tõttu. Sellegipoolest peaks eratarbimise kasv keskpikas perspektiivis jätkuma. Seda toetavad reaalpalga hoogsam suurenemine pärast kiiremast inflatsioonist tingitud kahanemist 2026. aastal ja endiselt vastupidav tööturg. Kodumajapidamiste säästumäär peaks hoolimata suurenenud ebakindluse mõningasest tõusumõjust mõnevõrra alanema.
• Investeeringud peaksid kogu ettevaateperioodil SKP kasvu ületama, ehkki alguses pärsib neid sõda. Eelduste kohaselt pidurdab konflikt erainvesteeringuid suurema ebakindluse tõttu ja väiksema nõudluse kiirendiefekti tõttu. Ettevõtlusinvesteeringud kompenseerivad aga eeldatavasti suurel määral avaliku sektori investeeringute vähenemise 2027.–2028. aastal pärast ELi taasterahastust eraldatavate toetuste lõppemist. Investeeringuid toetavad paranev sise- ja välisnõudlus, suuremad kaitse- ja taristukulutused, ebakindluse vähenemine, endiselt soodsad rahastamistingimused ja suurenevad kasumid. Eluasemeinvesteeringud peaksid tänu suurematele sissetulekutele vastupidava tööturu tingimustes elavnema, kuid kasvama tõenäoliselt mõõdukamas tempos, sest hüpoteeklaenude kõrgemad intressimäärad vähendavad taskukohasust.
• Ekspordikasv püsib eelduste kohaselt tagasihoidlik, sest euroala jätkuvad konkurentsivõime probleemid, USA tollimaksud ja euro varasem kallinemine pärsivad endiselt eksporditegevust. Lähis-Idas toimuval sõjal on ekspordikasvule eelduste kohaselt suhteliselt leebe mõju ja lühiajaliselt peaksid seda toetama peamiste kaubanduspartnerite mõnevõrra paremad majandustulemused ja madalamatest tollimaksudest lähtuv kasvu mõõdukalt kiirendav mõju (vt infokast 1). Sellegipoolest kahaneb euroala ekspordi turuosa eelduste kohaselt veelgi. Kokkuvõttes avaldab netoeksport SKP reaalkasvule 2026. aastal tõenäoliselt mõningast negatiivset mõju, kuid 2027. aastal muutub see vähesel määral positiivseks ja püsib 2028. aastal üldjoontes neutraalne.

Sisenõudlust peaksid toetama jätkuvad kaitse- ja taristukulutustega seotud eelarvepoliitilised stiimulid. Kaitse- ja taristuvaldkonnas tehtavate eelarvekulutuste hinnanguline kumulatiivne kasvumõju on 0,5 protsendipunkti, sellesse panustab peamiselt Saksamaa ja see avaldub kõige tugevamalt 2026. aastal.^[4] Ettevaate koostamisel on järgitud tavapärast põhimõtet, mille kohaselt võetakse arvesse ainult neid eelarvepoliitilisi meetmeid, mis on juba vastu võetud või millest on teada antud ja mis võetakse väga tõenäoliselt vastu edaspidi. Arvesse ei ole võetud valitsuste võimalikke tulevasi meetmeid kriisi majandusliku mõju piiramiseks, nagu neid, mida rakendati pärast viimast energiahindade järsku tõusu 2022. aastal.

Joonis 2

Euroala SKP reaalkasv – jaotus põhikomponentideks

a) Aastasisene kasv ja siirdemõju	b) Kulukomponendid
(aastane muutus protsentides; aastane osakaal protsendipunktides)	(aastane muutus protsentides; aastane osakaal protsendipunktides)

2025. aasta detsembri ettevaatega võrreldes on SKP reaalkasvu prognoosi 2026. aastaks 0,3 protsendipunkti ja 2027. aastaks 0,1 protsendipunkti võrra allapoole korrigeeritud ning 2028. aasta prognoos jääb samaks (vt joonis 3). Eratarbimise ja investeeringute oodatust paremaid andmeid 2025. aastal tasakaalustas laias laastus netokaubanduse ja valitsemissektori tarbimise väiksem osakaal kasvus, mistõttu 2025. aasta SKP kasvuprognoosi korrigeeriti ülespoole vaid vähesel määral. Sõjategevuse tõttu Lähis-Idas on 2026. aasta SKP keskmist kasvu allapoole korrigeeritud, tuginedes osaliselt eksperdihinnangule, milles võetakse arvesse ebakindluse järsu suurenemise ning finants- ja toormeturu volatiilsuse eeldatavat negatiivset mõju tarbijate ja ettevõtete kindlustundele. Korrigeerimisega kaasnes negatiivne siirdemõju 2027. aasta kasvule (vt joonis 3, graafik a). Eeldustes tehtud muudatuste üldist negatiivset mõju 2026.–2027. aastal tasakaalustas osaliselt eelarvemeetmetest tulenev mõningane tõusumõju, mis oli peamiselt seotud ühe suure riigi mõnevõrra vähem ambitsioonikate konsolideerimiskavadega, aga ka veidi suuremate kaitsekulutustega (vt infokast 3). Mõne riigi toetavam eelarvepoliitika, energiatoorme hindade langus ja mõnevõrra tugevam välisnõudlus tähendaks kiiremat majanduskasvu 2028. aastal, mis korvaks täielikult majandusaktiivsusele avalduva ajutise šoki püsivad tagajärjed, mistõttu 2028. aasta kasvuprognoosi ei ole korrigeeritud. Kulukomponentide puhul (vt joonis 3, graafik  b) puudutavad 2026.–2027. aasta allapoole korrigeerimised tarbimist ja investeeringuid ning varude muutust (viimane kajastab loiumat imporditegevust).

Joonis 3

SKP reaalkasvu prognoosi korrigeerimised võrreldes eurosüsteemi ekspertide 2025. aasta detsembri ettevaatega

a) Jaotus aastasiseseks ja siirdemõjuks	b) Jaotus peamisteks kulukomponentideks
(protsendipunktides)	(protsendipunktides)

Tööturg peaks püsima üldjoontes vastupidav, sest ettevõtted hoiavad vastukaaluks Lähis-Ida sõjast tingitud majandusaktiivsuse ajutisele langusele eeldatavasti varutööjõudu. Tööhõive kasv aeglustus 2025. aastal pärast aastaid kestnud üsna tugevat hoogustumist. Juba enne sõja puhkemist Lähis-Idas oli 2026. ja 2027. aastaks prognoositud tööhõive kasvu aeglustumist seoses jätkuva tasakaalustumisperioodiga. Praeguses olukorras hoiavad ettevõtted tõenäoliselt lühiajaliselt varutööjõudu, arvestades Lähis-Idas toimuva sõja eeldatavalt ajutistest tagajärgedest tulenevat negatiivset šokki toodangule. Seda käitumist võib siiski muuta kõrgetest sisendikuludest tulenev surve kasumile, mis piiraks töötajate hoidmise võimalusi. Kokkuvõttes prognoositakse võrreldes detsembri ettevaatega 2027. ja 2028. aastaks tööhõive kasvu märkimisväärsemat aeglustumist (vt joonis 4, graafik a). Selle korrigeerimise tõttu on tööviljakuse kasvu detsembri ettevaatega võrreldes lühiajaliselt allapoole korrigeeritud, mille kompenseerib kasv 2027. ja 2028. aastal. Samamoodi peaks ka töötuse määr 2026. aastal veidi tõusma, seejärel alates 2027. aastast langema ning jõudma 2028. aasta lõpuks 6,1% tasemele, mis tähendab detsembri ettevaatega võrreldes ülespoole korrigeerimist (vt  joonis 4, graafik b).

Joonis 4

Tööturg

a) Tööhõive	b) Töötuse määr
(aastane muutus protsentides)	(protsentides tööjõust)

Infokast 2
Tehnilised eeldused ja tollimakse käsitlevad eeldused

2025. aasta detsembri ettevaatega võrreldes sisalduvad tehnilistes eeldustes 2026. aasta kohta Lähis-Ida konfliktist tingitud märkimisväärselt kõrgemad energiatoorme hinnad, kuid madalamad süsinikuhinnad ja kõrgemad aktsiahinnad. Pärast 28. veebruaril toimunud USA ja Iisraeli poolt Iraani vastu suunatud sõjalist operatsiooni ja sellele järgnenud Iraani režiimi vastulööki on nii nafta- kui ka gaasihinnad järsult tõusnud ja olnud väga volatiilsed. Seetõttu on 2026. aasta nafta- ja gaasihindu käsitlevaid eeldusi 2025. aasta detsembri ettevaatega võrreldes vastavalt peaaegu 30% ja 57% võrra ülespoole korrigeeritud (vt joonis A). Seevastu 2028. aastal, kui nafta- ja gaasihindade forvardkõver langeb jõuliselt allapoole, on nafta- ja gaasihinnad eelduste kohaselt vastavalt vaid 10% ja 4% kõrgemad kui detsembri ettevaates. Elektrienergia hinnad on 2026. aastal eeldatavasti peaaegu 17% kõrgemad kui detsembri ettevaates, kuid 2027. ja 2028. aastal keskmiselt 1,5% madalamad. ELi esimese heitkogustega kauplemise süsteemi (HKS1) hindu on kogu ettevaateperioodiks keskmiselt 13% võrra allapoole korrigeeritud, kuid teise heitkogustega kauplemise süsteemi (HKS2) hinnaeeldust ei ole muudetud. Euro kurss USA dollari suhtes ja ka euro nominaalne efektiivne vahetuskurss on jäänud detsembri ettevaatega võrreldes üldjoontes muutumatuks, ehkki on märkimisväärselt kõikunud. Turgude ootusi lühiajaliste intressimäärade arengu suhtes on 2026. aastaks 0,3 protsendipunkti, 2027. aastaks 0,5 protsendipunkti ja 2028. aastaks 0,3 protsendipunkti ning pikaajaliste intressimäärade suhtes kogu ettevaateperioodiks 0,1 protsendipunkti võrra ülespoole korrigeeritud.

Joonis A

Energiatoorme hinnad

a) Naftahind	b) Maagaasi ja elektrienergia hulgihinnad
(USA dollarit barreli kohta)	(eurot MWh kohta)

Pärast USA ülemkohtu otsust on Ameerika Ühendriikide poolt impordi, sealhulgas euroalalt lähtuva impordi suhtes kohaldatavad tegelikud tollimaksumäärad eelmise ettevaatega võrreldes langenud. Kuna varem USA valitsuse poolt rahvusvahelise eriolukorra majandusvolituste seaduse alusel kehtestatud tollimaksud tunnistati põhiseadusevastaseks, kehtestati USAsse imporditavatele kaupadele ja teenustele ajutine „ülemaailmne” 10% ühtne tollimaksumäär koos sarnaste eranditega, mis kehtisid varem. Seda tollimaksumäära kohaldatakse sõltumatult olemasolevatest kaubanduskokkulepetest Ameerika Ühendriikidega ning eelduste kohaselt püsib see ettevaateperioodil muutumatuna. Uue üleilmse tollimaksu tõttu alaneb USA poolt euroalalt imporditavatele kaupadele ja teenustele kohaldatav tegelik tollimaksumäär detsembri ettevaatega võrreldes 12,1%-lt 10,5%-le.^[7] Kuna need muudatused tähendavad USA teiste kaubanduspartnerite, eelkõige Hiina, Brasiilia ja India jaoks tollimaksude suuremat langust, on mõju USA üldisele tegelikule tollimaksumäärale suurem (4,9 protsendipunkti võrra väiksem kui detsembri ettevaates) ning praeguste hinnangute kohaselt on see 13,7%. Seetõttu on euroala eksportijate konkurentsivõime USA turul mõningal määral kahanenud võrreldes kolmandatest riikidest pärit eksportijatega, kes võidavad tollimaksumäärade suuremast langusest.^[8]

Tabel A

Tehnilised eeldused

	Märts 2026					Korrigeerimised võrreldes 2025. aasta detsembriga
	2024	2025	2026	2027	2028	2025	2026	2027	2028
Toormehinnad:
Naftahind (USD barreli kohta)	81,2	69,1	81,3	72,1	70,2	-0,1	30,1	15,2	9,7
Maagaasi hind (eurot MWh kohta)	34,4	36,2	46,4	36,6	26,1	-0,7	56,6	33,1	4,2
Elektrienergia hulgihinnad (eurot MWh kohta)	77,7	83,6	87,7	77,9	65,2	-0,4	16,8	5,7	-8,7
ELi esimese heitkogustega kauplemise süsteemi (HKS1) LHÜd (eurodes ühe CO2 tonni kohta)	65,2	73,9	72,9	73,4	75,5	0,2	-11,9	-13,8	-13,8
ELi teise heitkogustega kauplemise süsteemi (HKS2) LHÜd (eurodes ühe CO2 tonni kohta)	–	–	–	–	46,0	–	–	–	0,0
Muu toorme (v.a energia) hinnad (USD; aastane muutus protsentides)	9,2	5,8	0,8	0,5	-0,6	0,1	0,7	0,0	-0,3
Vahetuskursid:
USD/EUR vahetuskurss	1,08	1,13	1,16	1,16	1,16	0,1	0,4	0,2	0,2
Euro nominaalne efektiivne vahetuskurss (EER40; I kv 1999 = 100)	124,4	128,3	129,6	129,4	129,4	0,5	-0,1	-0,3	-0,3
Finantseeldused:
Kolme kuu EURIBOR (protsendina aasta kohta)	3,6	2,2	2,3	2,6	2,6	0,0	0,3	0,5	0,3
10-aastase tähtajaga riigivõlakirjade tulusus (protsendina aasta kohta)	2,9	3,3	3,3	3,5	3,7	0,2	0,1	0,1	0,1

2.2 Hinnad ja kulud

Koguinflatsioon kiireneb prognoosi kohaselt 2025. aasta 2,1%-lt 2026. aastal 2,6%-le, kajastades nafta ja gaasi hulgihindade märkimisväärset tõusu (vt joonis 5 ja joonis 6). 2026. aasta esimesel poolel peaks koguinflatsiooni areng olema vastavuses energiahindade inflatsiooni järsu tõusuga, mis on kooskõlas futuurihindadega, kuid kajastab ka transpordikütuste rafineerimis- ja turustusmarginaalide hiljutist tõusu.^[9] Koguinflatsioon kiireneb eelduste kohaselt 2,1%-lt 2026. aasta esimeses kvartalis 3,1%-le teises kvartalis ning aeglustub seejärel aasta teisel poolel 2,7%ni. Toiduainehindade inflatsioon peaks lühikeses ajaplaanis veelgi aeglustuma ja kiirenema mõningal määral alles aasta lõpu poole seoses energiahindadest ja muudest sisendikuludest tuleneva voogsurve tugevnemisega. ÜTHI-inflatsioon (v.a energia ja toiduained) peaks stabiliseeruma 2,3% lähedal ja energiahindade inflatsiooni kaudne mõju peaks jääma piiratuks.

Joonis 5

Euroala ÜTHI-inflatsioon

(aastane muutus protsentides)

Joonis 6

Euroala ÜTHI-inflatsioon – jaotus põhikomponentideks

(aastane muutus protsendipunktides)

2027. aastal peaks ÜTHI-inflatsioon peamiselt energiahindade inflatsiooni pidurdumise tõttu aeglustuma 2,0%ni ja seejärel kiirenema 2028. aastal 2,1%ni, mis on suuresti seotud energiainflatsiooni hoogustumisega süsinikuhindade mõjul (vt joonis 7, graafik b). Koguinflatsiooni aeglustumine 2027. aastal kajastab peamiselt negatiivset baasefekti ja alanevaid energiahindu kooskõlas nafta- ja gaasifutuuride hulgihindade langussuundumusega (vt infokast 2), kusjuures energiahindade inflatsioon muutub alates teisest kvartalist taas negatiivseks (vt joonis 7, graafik a). ÜTHI-inflatsioon (v.a energia ja toiduained) peaks veidi aeglustuma, samal ajal kui toiduainehindade inflatsioon kiireneb veelgi. Koguinflatsiooni kiirenemine 2,1%ni 2028. aastal on peamiselt tingitud energiahindade inflatsiooni märkimisväärsest kiirenemisest, mis tuleneb kliimapöördega seotud eelarvemeetmetest ja eelkõige HKS2 kasutuselevõtust, mis hoogustab eeldatavasti koguinflatsiooni 0,2 protsendipunkti võrra.^[10]

Toiduainehindade inflatsioon peaks lähiajal aeglustuma, seejärel energiahindade mõju viitajaga ülekandumise tõttu kiirenema ja 2028. aastal pidurduma (vt joonis 7, graafik b). Eelduste kohaselt aeglustub see eeskätt töötlemata toiduainete komponendi muutuste tõttu 2026. aasta esimese kvartali 2,5%-lt kolmandas kvartalis 2,1%-le. Selles kajastub ka teatava toidutoorme, nagu suhkru, kakao ja kohvi hindade hiljutine langus. Seejärel kiireneb toiduainehindade inflatsioon 2026. aasta lõpuks prognoosi kohaselt ligikaudu 2,6%ni ja 2027. aastal 2,9%ni, tingituna kõrgemate energiahindade mõju viitajaga ülekandumisest. 2028. aastal peaks toiduainehindade inflatsioon aeglustuma 2,3%ni, kajastades toormehindade langust ja palgasurve leevenemist.

Joonis 7

ÜTHI energia- ja toiduainehindade inflatsiooni väljavaade

a) ÜTHI energiakomponent

(aastane muutus protsentides)

b) ÜTHI toiduainete komponent

(aastane muutus protsentides)

ÜTHI-inflatsioon (v.a energia ja toiduained) on eelduste kohaselt mõnevõrra püsivam, kuid aeglustub ettevaateperioodi igal aastal siiski 0,1 protsendipunkti võrra, pidurdudes 2025. aasta 2,4%-lt 2028. aastal 2,1%-le (vt joonis 8). Ehkki ka seda inflatsiooni mõjutab kõrgematest energiahindadest tulenev kulusurve, peaksid seda vaos hoidma mõnevõrra väiksem tööjõukulude surve, euro varasem kallinemine ja Hiinast pärit impordi osatähtsuse kasv. ÜTHI-inflatsioon (v.a energia ja toiduained) on 2026. aasta esimeses kvartalis prognoosi kohaselt 2,3% ja aeglustub ettevaateperioodi lõpuks väga aeglases tempos 2,1%ni. Teenusehindade inflatsiooni kiirendab eelduste kohaselt mõningane energiaga seotud kulusurve, mis mõjutab eelkõige transporditeenuseid, ehkki seda hoiab vaos tööjõukulude järkjärguline vähenemine. Tööstuskaupade (v.a energia) hindade inflatsioon peaks lühikeses ajaplaanis püsima praeguse taseme lähedal, kajastades euro varasema kallinemise ja Hiinast pärit impordi osatähtsuse kasvu pärssivat mõju, ehkki seda tasakaalustab osaliselt suurem energiasisendi kulusurve.

Joonis 8

Euroala ÜTHI-inflatsioon (v.a energia ja toiduained)

(aastane muutus protsentides)

2025. aasta detsembri ettevaatega võrreldes on ÜTHI-koguinflatsiooni 2026. aasta prognoosi korrigeeritud peamiselt energiahindade inflatsiooni tõttu 0,7 protsendipunkti võrra ülespoole. 2027. ja 2028. aasta prognoosi ülespoole korrigeerimised on palju väiksemad ja tulenevad energiavälistest komponentidest (vt joonis 9). 2026. aasta koguinflatsiooni ülespoole korrigeerimine on peamiselt seotud energiahindade inflatsiooni jõulisest ülespoole korrigeerimisest kooskõlas eeldustega. Energiahindade inflatsiooni on ülejäänud ettevaateperioodiks allapoole korrigeeritud, kuna nafta ja gaasi hulgihindadega seotud eelduste lühiajaline järsk tõus taandub kiiresti (vt infokast 2). 2027. ja 2028. aasta koguinflatsiooni ülespoole korrigeerimine kajastab kõrgematest energiahindadest tuleneva suurema kulusurve viitajaga ülekandumist ÜTHI-inflatsiooni (v.a energia ja toiduained) ja toiduainete komponentidesse. Toiduainete ja kõnealuse inflatsiooni ülespoole korrigeerimine sisaldab osaliselt eurosüsteemi ekspertide hinnangule tuginevat väikest ülespoole kohandamist, et kajastada kõrgemate energiahindade tugevamat ülekanduvat mõju, mida tavapärased modelleerimisvahendid võivad energiahindade suurte šokkide kontekstis veidi alahinnata.

Joonis 9

Inflatsiooniprognoosi korrigeerimised võrreldes 2025. aasta detsembri ettevaatega

(protsendipunktides)

Nominaalpalga kasv peaks 2026. aastal veelgi aeglustuma ja püsima ülejäänud ettevaateperioodi jooksul üldjoontes stabiilne, ehkki detsembri ettevaates prognoositust kõrgemal tasemel. Eurostati andmetel aeglustus töötaja kohta makstava hüvitise kasv 2025. aasta neljandas kvartalis 3,7%ni (detsembri ettevaate prognoos oli 3,9%). Eelduste kohaselt aeglustub see 2025. aasta keskmiselt 3,9%-lt 2026. aasta viimases kvartalis 3,1%-le ning jääb siis 2027.–2028. aastal üldjoontes ligikaudu sellele tasemele (vt joonis 10, graafik a). Reaalpalga kasv aeglustub prognoosi kohaselt 2026. aastal ja läheneb ettevaateperioodi teisel poolel tasapisi tööviljakuse kasvule (vt joonis 10, graafik b). 2025. aasta detsembri ettevaatega võrreldes on töötaja kohta makstava hüvitise kasvu kogu ettevaateperioodiks ülespoole korrigeeritud, milles kajastub energiahinnašokiga seotud inflatsiooni kompenseerivate meetmete mõningane mõju.

Joonis 10

Palkade arengu väljavaade

a) Hüvitis töötaja kohta

(aastane muutus protsentides)

b) Reaalne hüvitis töötaja kohta ja tööviljakus

(aastane muutus protsentides)

Tööjõu ühikukulude kasv aeglustub prognoosi kohaselt 2026. aastal vaid vähesel määral seoses aeglasema palgakasvuga, mida tasakaalustab osaliselt pikaldasem tööviljakuse kasv, ning aeglustub 2028. aastal tööviljakuse kasvu taastudes veelgi. Keskmiselt peaks tööjõu ühikukulude kasv pidurduma 2025. aasta 3,1%-lt 2026. aastal 3,0%-le ja 2028. aastal 2,1%-le. SKP deflaatori kasv langeb tööjõu ühikukulude väiksema kasvu tõttu eelduste kohaselt 2025. aasta keskmiselt 2,5%-lt 2028. aastal 2,2%-le. 2025. aasta detsembri ettevaatega võrreldes on SKP deflaatori kasvu prognoosi ettevaateperioodiks mõnevõrra ülespoole korrigeeritud.

Ehkki impordihindade hiljutisi näitajaid on survestanud euro kallinemine ja soodsad hanked Hiinast, peaksid need 2026. aasta teises kvartalis energiatoorme hindade tõttu järsult tõusma. Impordideflaatori aastane kasvumäär kerkib prognoosi kohaselt 2025. aasta –0,1%-lt 2026. aastal 4,3%-le. Seejärel peaks see kiiresti alanema, kajastades energiahindade eeldatavat langust.

3 Lähis-Idas toimuva sõja majandusliku mõju alternatiivsed stsenaariumid

3.1 Ülevaade alternatiivsete stsenaariumite kirjeldustest

Võttes arvesse suurt ebakindlust seoses Lähis-Idas toimuva sõja võimalike tulemustega, selle mõjuga energiahindadele ja ebakindlusele ning mõju ülekandumisega majandusse, esitatakse käesolevas peatükis põhiprognoosi täiendavad illustreerivad alternatiivsed stsenaariumid.^[13] Neis stsenaariumites sisalduvad olulised õppetunnid, mis saadi EKP rahapoliitika strateegia hindamisel 2025. aastal, nimelt et mittelineaarsed ja teisesed mõjud inflatsioonile võivad suurte šokkide korral osutuda oluliseks ning et erinevad stsenaariumid on tähtsaks teabe edastamise vahendiks suurenenud ebakindluse ja volatiilsuse keskkonnas. Nendes stsenaariumites on esitatud illustreerivad näited energiatoorme hindade hüpoteetilistest alternatiivsetest arengusuundadest ja nende mõju ülekandumisest euroala majandusse. EKP eksperdid ei omista alternatiivsetele stsenaariumitele mingit tõenäosust – nende eesmärk on pigem illustreerida konflikti mõjuga seotud peamisi ebakindlustegureid. Kui põhistsenaarium hõlmab tehnilistes eeldustes sisalduvaid energiatoorme hindade suundumusi (vt infokast 2) ja finantsturgudel täheldatud ebakindlust, siis siin esitatud stsenaariumites käsitletakse energiahindade ja ebakindluse ning nende mõju majandusse ülekandumise kaht võimalikku alternatiivset arengusuunda. Stsenaariumid erinevad teineteisest kolmes põhiaspektis: algse energiavarustuse šoki intensiivsus, häirete püsivus ja ebakindluse tase (vt tabel 4).

• Negatiivses stsenaariumis eeldatakse, et 2026. aasta teises kvartalis on häiritud 40% Hormuzi väina läbivatest nafta- ja veeldatud maagaasi voogudest eeskätt väina blokeerimise tõttu ja et suuremaid kahjustusi energiataristule peale olemasolevate ei lisandu. See toob kaasa toormehindade märkimisväärse tõusu ja ebakindluse ajutise suurenemise finantsturgudel. Häired kestavad eelduste kohaselt kuni 2026. aasta kolmanda kvartalini ja pärast seda tarnemahud normaliseeruvad. Kuna häired tulenevad eeldatavasti pigem väina blokeerimisest kui taristu hävitamisest, taastuvad tarned pärast piirangute kaotamist suhteliselt kiiresti.
• Karmis stsenaariumis eeldatakse intensiivsemaid ja pikaajalisemaid häireid kui negatiivses stsenaariumis. Energiavarustuse šokk on tugevam, häiritud on 60% Hormuzi väina läbivatest nafta- ja veeldatud maagaasi voogudest (teises kvartalis). Lisaks sellele tuleneb osa häiretest eeldatavasti sõjalisest tegevusest, mis kahjustab energiataristut ja mistõttu energiavarustuse taastamine võtab kauem aega. Selle tulemusena hakkavad tarnemahud normaliseeruma alles 2027. aasta esimeses kvartalis ja see toimub aeglasemalt kui negatiivses stsenaariumis. Ebakindlus suureneb järsemalt ja on püsivam.

Mõlemad stsenaariumid sisaldavad mittelineaarsust, mistõttu kaudne ja teisene mõju euroala inflatsioonile on põhistsenaariumiga võrreldes tugevam, samal ajal kui raha- ja eelarvepoliitika eelduste kohaselt ei muutu. Kooskõlas rahapoliitika strateegia 2025. aasta hindamise järeldustega on mittelineaarse kohandumise kasutamise eesmärk hõlmata võimalust, et suurema energiahinnašoki mõju võib olla majandusele laiemalt tugevam kui väiksema šoki mõju. Ekspertide ettevaadetes esitatud stsenaariumianalüüside puhul eeldatakse tavapäraselt, et raha- ja eelarvepoliitika püsib põhistsenaariumiga võrreldes muutumatu.

3.2 Alternatiivsete stsenaariumite aluseks olevad põhieeldused

3.2.1 Energiatoorme hinnad

Kui konfliktil on energiavarustusele pikaajalisem mõju, tõuseksid nafta- ja gaasihinnad märkimisväärselt. Eespool kirjeldatud stsenaariumid annavad tulemuseks energiahindade erineva dünaamika (vt joonis 11 ja tabel 5). Põhistsenaariumis eeldatakse, et keskmised kvartaalsed naftahinnad ja Euroopa gaasihinnad kerkivad 2026. aasta teises kvartalis vastavalt ligikaudu 90 USA dollarini barreli kohta ja 50 euroni MWh kohta ning langevad seejärel järgmistes kvartalites suhteliselt kiiresti. Negatiivses stsenaariumis põhjustavad tarnehäired energiahindade edasise järsu tõusu: 2026. aasta teises kvartalis kerkib naftahind peaaegu 120 USA dollarini barreli kohta ja gaasihind läheneb 90 eurole MWh kohta.^[14] Kuna aga tarnemahud normaliseeruvad eelduste kohaselt kiiresti, hakkavad hinnad alates 2026. aasta neljandast kvartalist langema, lähenedes 2027. aasta kolmandaks kvartaliks põhistsenaariumi eeldustele. Karmis stsenaariumis tõstab palju tugevam algne tarnešokk nafta- ja gaasihinnad 2026. aasta teises kvartalis vastavalt peaaegu 150 USA dollarini barreli kohta ja 110 euroni MWh kohta. Kuna tarnehäirete lahendamine võtab kauem aega, on šoki hinnamõju püsivam ja taandub märksa aeglasemalt. Seetõttu püsivad nafta- ja gaasihinnad kogu ettevaateperioodil nii põhi- kui ka negatiivse stsenaariumi eeldustest oluliselt kõrgemal. Algse šoki tõsidusest hoolimata jäävad nii nafta- kui ka gaasihinnad aga ettevaateperioodil valdavalt allapoole 95. protsentiili optsioonidest tuletatud riskineutraalsetest tihedustest (vt ka peatükk 4.1).

Joonis 11

Eeldused energiatoorme hindade arengu kohta

a) Nafta	b) Gaas
(hinnatase, USA dollarit barreli kohta)	(hinnatase, eurot MWh kohta)

3.2.2 Ebakindlus

Mõlemas stsenaariumis eeldatakse, et sõja eskaleerumine Lähis-Idas suurendaks üleilmset ebakindlust ja tooks kaasa ümberhindamised finantsturgudel, ehkki erineval määral, mis pärsiks eratarbimist, investeeringuid ja kaubandust. Negatiivses stsenaariumis tõuseb VIX indeks, mida kasutatakse üleilmse ebakindluse lähendnäitajana, sõja mõju tõttu ligikaudu 10 punkti ja naaseb seejärel 2026. aasta kolmandaks kvartaliks järk-järgult oma 2025. aasta lõpu tasemele (vt joonis 12, graafik a). Seetõttu on finantsturgude volatiilsus tõenäoliselt ajutine, kajastades finantstingimuste eeldatavat stabiliseerumist, kui geopoliitiline olukord enam ei halvene ja ebakindlus taandub. Karmis stsenaariumis tõuseb VIX indeks ligikaudu 14 punkti ehk üldjoontes kooskõlas tõusuga, mida täheldati pärast Venemaa Ukraina-vastase sõja puhkemist ja varasemate geopoliitiliste pingete ajal. Ehkki volatiilsus seejärel tasapisi väheneb, püsib see pikemat aega suur, kajastades püsivat geopoliitilist ebakindlust ja habrast meeleolu turgudel.^[15]

Joonis 12

Finantsturgude volatiilsus ja finantsšokid

a) VIX indeks	b) Euroala finantsšokid karmi stsenaariumi korral
(indeks)	(baaspunktid ja protsentuaalne kõrvalekalle BVARi mudeli tingimusteta prognoosist)

Mõlemas stsenaariumis kaasneb suurema ebakindlusega ka pankade ja ettevõtete rahastamiskulude kasv finantsmuutujate, võlakirjade tulususe vahede ja aktsiahindade kaudu.^[16] VIX indeksi järsk tõus tooks euroala pankade ja ettevõtete jaoks kaasa märkimisväärselt suuremad rahastamiskulud. Näiteks karmis stsenaariumis suureneks võlakirjade tulususe vahe tipphetkel pankade puhul ligikaudu 70 baaspunkti ja ettevõtete puhul ligikaudu 35 baaspunkti võrra ning hakkaks seejärel stsenaariumiperioodi jooksul järk-järgult vähenema. Peale selle langeksid euroala pankade aktsiahinnad 10% ja euroala ettevõtete omad ligikaudu 7% (vt joonis 12, graafik b).

3.3 Mõju maailmamajandusele eri stsenaariumites

Mõju üleilmsele majandusaktiivsusele ja euroala välisnõudlusele oleks märkimisväärne. Isegi kui eeldada, et kohalik majandustegevus Lähis-Ida riikides järsult kahaneb, oleks selle otsene mõju üleilmsele SKP-le ja euroala välisnõudlusele piirkonna väikese osakaalu tõttu väliskaubanduses piiratud.^[17] EKP üleilmse mudeli simulatsioonide kohaselt avalduks aga märkimisväärsem pärssiv mõju kõrgema nafta- ja gaasihinna kaudu. Naftahind määratakse kindlaks üleilmsel turul, seega häired Lähis-Idas tõstavad naftahinda kõikides riikides. Seevastu gaasiturud on piirkondlikumad: Lähis-Idast eksporditakse gaasi peamiselt Aasiasse, mis konkureerib gaasitarnete pärast euroalaga. Seetõttu mõjutavad kõrgemad gaasihinnad eeldatavasti otseselt Aasia riike, euroala ja Ühendkuningriiki, samal ajal kui Ameerika Ühendriikides ja mujal maailmas tõusevad gaasihinnad vähem, sest nad pole nii otseselt mõjutatud.

Makromajanduslik mõju on eri stsenaariumite puhul erinev tulenevalt energia- ja ebakindlusšokkide püsivusest. Negatiivses stsenaariumis on energiahindade järsk tõus ja üleilmne ebakindlus eelduste kohaselt ajutised ning taanduvad suhteliselt kiiresti. Selle tulemusena on mõju üleilmsele reaalmajandusele ja inflatsioonile lühiajaline – pärast toodangu vähenemist ja inflatsiooni kiirenemist 2026. aastal hakkab majandus järk-järgult taastuma. Karmis stsenaariumis eeldatakse seevastu suuremaid ja püsivamaid šokke, mistõttu majanduskasv on kogu maailmas, kaasa arvatud Ameerika Ühendriikides, 2027. aastal aeglasem ja inflatsioon lühikeses perspektiivis hoogsam (vt joonis 13, graafik a). Väljaspool euroala vastukaaluks võetavad rahapoliitikameetmed pidurdaksid hinnadünaamikat, ehkki hilinemisega. Riikides, mis on suuremate energiakulude suhtes haavatavamad, eeskätt Aasias, oleks majanduslik kahju ulatuslikum. Kõrgem nafta- ja gaasihind oleks seevastu kasulik energia eksportijatele, nagu Norra ja Kanada.

Lähis-Ida riikide energiaekspordi häired pärsiksid üleilmset nõudlust ja mõningase viivitusega ka euroala välisnõudlust. Nii negatiivses kui ka karmis stsenaariumis oleks energiaeksport Lähis-Ida riikidest piiratud ja majandustegevus neis riikides oleks häiritud. Euroala energiaga mitteseotud kaubandus Iraani ja teiste Lähis-Ida riikidega on piiratud ning eelduste kohaselt ei teki täiendavaid energiaga mitteseotud tarnehäireid. Kõrgemad energiahinnad pärsivad üleilmset SKPd, vähendades seeläbi nõudlust euroala ekspordi järele, ehkki mõningase viivitusega. Üleilmse ebakindluse suurenemine pidurdab madalamate aktsiahindade ja kogu maailmas kahanenud erainvesteeringute kaudu ka üleilmset majandusaktiivsust ja euroala välisnõudlust (vt joonis 13, graafik b).

Joonis 13

Mõju Ameerika Ühendriikidele ja maailmamajandusele (v.a euroala)

a) Ameerika Ühendriigid	b) Maailmamajandus (v.a euroala)
(kõrvalekalle põhistsenaariumis prognoositud kasvumäärast protsendipunktides)	(kõrvalekalle põhistsenaariumis prognoositud kasvumäärast protsendipunktides)

3.4 Mõju euroala majandusele eri stsenaariumites

Negatiivses stsenaariumis eeldatakse, et mõju euroala majandusele on ajutine ja osa inflatsioonimõjust taandub, kajastades šokkide ajutist iseloomu (vt joonis 14). See mõju avaldub peamiselt suurematest energiakuludest tingitud reaalse kasutatava tulu vähenemise kaudu, nõrgema välisnõudluse ja VIX indeksis kajastuvate karmimate finantstingimuste kaudu, mis mõjutavad investeerimisotsuseid. EKP-BASE mudeli simulatsioonide kohaselt on SKP reaalkasv 2026. aastal ligikaudu 0,3 protsendipunkti ja 2027. aastal ligikaudu 0,1 protsendipunkti võrra aeglasem kui põhistsenaariumis. Energiahindade ja ebakindluse normaliseerudes teeb SKP kasv varasema languse osaliselt tasa ja on 2028. aastal põhistsenaariumis eeldatust 0,2 protsendipunkti võrra kiirem. Kasvu aeglustumise peamine põhjus on energiašokk, mille tagajärjeks on eelkõige väiksem tarbimine. Oma osa on ka euroala eksporti pärssival üleilmse mõju ülekandumisel ja investeeringuid pidurdaval ebakindlusel. ÜTHI-koguinflatsioon on 2026. aastal kõrgemate energiahindade tõttu 0,9 protsendipunkti võrra kiirem. Kuna energiahinnad langevad kõrgelt tasemelt üsna kiiresti, on ÜTHI-koguinflatsioon 2027. aastal 0,1 protsendipunkti võrra kiirem, kuid 2028. aastal 0,5 protsendipunkti võrra aeglasem. Viimase põhjuseks on energiahindade kiirest normaliseerumisest tulenev inflatsioonitempo pidurdumine selles stsenaariumis pärast 2026. aastat.

Karmis stsenaariumis on energiahindadel eelduste kohaselt tugevam ja kauakestvam toime ning sellele lisandub suurenenud ebakindluse mõju. SKP reaalkasv on 2026. aastal 0,5 protsendipunkti ja 2027. aastal 0,4 protsendipunkti võrra aeglasem ning kvartalikasvu määrad on 2026. aasta teises ja kolmandas kvartalis negatiivsed (vt joonis 14, graafik a). Ehkki peamiseks tõukejõuks on siingi energiašokk, võimendavad aeglustumist ka ebakindlus ja üleilmse mõju ülekandumine. ÜTHI-inflatsioon on 2026. aastal 1,8 protsendipunkti võrra kiirem ja püsib kõrgel tasemel, olles 2027. aastal põhistsenaariumiga võrreldes 2,8 protsendipunkti ja 2028. aastal 0,7 protsendipunkti võrra hoogsam. Mõju ÜTHI-inflatsioonile (v.a energia ja toiduained) on negatiivse stsenaariumiga võrreldes tugevam, ületades aastatel 2027–2028 1 protsendipunkti.

Joonis 14

Mõju euroalale kanalite kaupa negatiivses ja karmis stsenaariumis

a) Reaalne SKP	b) ÜTHI
(kõrvalekalle põhistsenaariumis prognoositud kasvumäärast protsendipunktides)	(kõrvalekalle põhistsenaariumis prognoositud kasvumäärast protsendipunktides)

Stsenaariumid hõlmavad mudelipõhise standardelastsusega võrreldes tugevamat kaudset ja teisest mõju inflatsioonile, et võtta arvesse suurte inflatsioonišokkide mittelineaarset ülekandumist hindadesse ja palkadesse, nagu täheldati 2021.–2022. aasta energiakriisi ajal. Prognoosimudelites (nagu EKP-BASE mudel ja eurosüsteemi kuuluvate riikide keskpankade poolt kasutatavad tavapärased prognoosimudelid) sisalduvad varasemate perioodide seaduspärasused viitavad tavaliselt energiahinnašokkide suhteliselt piiratud edasikandumisele muudesse tarbijahindadesse. Kiire inflatsiooni periood aastatel 2021–2022 näitas aga, et pärast ebatavaliselt suuri inflatsioonišokke võib ülekandumine eri hinnakomponentide vahel olla tunduvalt tugevam. Sellel perioodil täheldatud mõju jõulisem ülekandumine võrreldes varasemate perioodide seaduspärasustega tuleneb mitmest tegurist. Nende hulka kuuluvad energiahinnašoki erandlik suurus, muud võimalikud mittelineaarsed mõjurid hinnakujunduses kiire inflatsiooni perioodidel, pandeemiajärgne majanduse taasavamise dünaamika ja tarnepiirangud mitmes sektoris. Teatavate oluliste mudeli parameetrite ümberseadistamine võimaldab ülekandemehhanisme mudeli standardkonfiguratsiooniga võrreldes tugevdada, võttes arvesse negatiivses ja karmis stsenaariumis sisalduvat märkimisväärset energiahinnašokki. Eelkõige on eespool nimetatud kaalutlustele tuginedes kohandatud neid mudeli parameetreid, mis määravad energiahindade mõju ülekandumise muudele hindadele ja palkadele, nii et elastsusnäitajad jäävad põhistsenaariumi mudeliseadistuse ja hiljutise järsu inflatsioonitaseme tõusu ajal täheldatud kõrgemate elastsusnäitajate vahele.^[18]

Joonis 15

Euroala peamiste näitajate väljavaade põhistsenaariumis ja alternatiivsetes stsenaariumites

a) SKP	b) Töötus
(kvartaalne muutus protsentides; hooajaliselt ja tööpäevade arvu järgi korrigeeritud kvartaliandmed)	(% tööjõust)
c) ÜTHI	d) ÜTHI (v.a energia ja toiduained)
(aastane muutus protsentides)	(aastane muutus protsentides)
e) ÜTHI energiakomponent	f) Hüvitis töötaja kohta
(aastane muutus protsentides)	(aastane muutus protsentides)

Tugevamad ülekandemehhanismid ei suurenda üksnes algset inflatsiooni reaktsiooni, vaid osutavad ka püsivamale hinnadünaamikale ettevaateperioodil. Ehkki otsene energiahinnašokk on inflatsiooni lühiajalise kiirenemise peamine tõukejõud, põhjustavad selle tugevam ülekandumine toiduainehindadesse ja teiseste mehhanismide olemasolu püsivama inflatsioonisurve ettevaateperioodi teisel ja kolmandal aastal. Ilma nende võimendusmehhanismideta muutuks inflatsioon vähesemal määral nii esialgu (nõrgema ülekandumise tõttu) kui ka järgnevatel aastatel, sest langevatest energiahindadest tulenev baasefekt tooks kaasa inflatsiooni hoogsama aeglustumise. Seevastu toiduainehindade jõulisem reaktsioon ning kaudsed ja teisesed mõjud suurendavad ÜTHI (v.a energia ja toiduained) hindade inflatsioonisurvet ja toovad kaasa koguinflatsiooni püsivama kiirenemise muuhulgas ka seetõttu, et palgakasvu hoogustumine kestab pikemat aega.^[19] Reaalmajanduse poolel toob šoki tugevam ülekandumine esialgu kaasa SKP kasvu tugevama pidurdumise, sest kõrgemad energia- ja toiduainehinnad vähendavad kodumajapidamiste reaalseid sissetulekuid ja pärsivad tarbimist, osaliselt ka suurema tööpuuduse tõttu. Järgnevatel aastatel pakuks aga kiirem palgakasv siiski mõningast tuge kodumajapidamiste sissetulekutele ja tarbimisele, vähendades negatiivset mõju SKP kasvule. Lisaks sellele alandaksid kõrgemad inflatsiooniootused reaalintressimäärasid, mis toetaks ka investeerimist ettevaateperioodi lõpuaastatel.

3.5 Stsenaariumianalüüsi piirangud

Siinsed stsenaariumianalüüsid ei sisalda raha- ega eelarvepoliitika meetmeid, mis leevendaksid mõju inflatsioonile, ega ka muid kanaleid, millel võiks olla toime makromajanduslikule mõjule. Ekspertide ettevaadetes esitatud stsenaariumianalüüside puhul eeldatakse tavapäraselt, et raha- ja eelarvepoliitika püsib põhistsenaariumiga võrreldes muutumatu. Inflatsiooni märkimisväärset kiirenemist, eriti karmis stsenaariumis, tasakaalustaksid osaliselt tõenäoliselt rangem rahapoliitika või eelarvepoliitilised toetusmeetmed, mis alandaksid energia tarbijahindu, nagu see oli 2022.–2023. aasta kiire inflatsiooni perioodil. Muud kanalid, mida analüüsides otseselt arvesse ei võeta, on tarnepiirangutest tingitud häired energiaga mitteseotud kaubanduses; muu toorme (v.a energia) hinna mõju näiteks väetise- või alumiiniumihindadele; võimalik positiivne mõju turismile euroala riikides, kellele tooks kasu turism, mis muidu suunduks Lähis-Idasse; ja võimaliku pagulaskriisiga seotud rändesurvest tulenev mõju.

4 Tundlikkusanalüüs

4.1 Energiahindade alternatiivsed arengusuunad

Energiatoorme hindade alternatiivsed arengusuunad osutavad põhiprognoosis sisalduva inflatsiooninäitajaga seotud märkimisväärsele tõusuriskile, eriti lühikeses ajaplaanis. Põhiprognoos lähtub infokastis 2 esitatud tehnilistest eeldustest. Arvestades energiahindadega seotud suurt ebakindlust, mis on tingitud Lähis-Idas jätkuvast sõjast, võetakse siinses tundlikkusanalüüsis lisaks tavaliselt kohaldatavatele 25. ja 75. protsentiilile arvesse ka alternatiivseid tõusu- ja langussuundi, mis on tuletatud 5. ja 95. protsentiiliga jaotusest, mis on saadud nafta- ja gaasihinna optsioonidest tuletatud neutraalsetest tihedustest.^[20] Optsioonidest tuletatud tihedused viitavad sellele, et naftahinnaga seotud lühiajalised riskid kalduvad tugevalt ülespoole. Selles kajastub investorite mure, et läbi Hormuzi väina liikuvad naftavood, mis moodustavad ligikaudu 20% üleilmsetest tarnetest ja mis on juba praegu häiritud, võivad olla takistatud pikema aja vältel, kuna võimalused tarnete ümbersuunamiseks on lühikeses ajaplaanis piiratud (vt joonis 16). Sellises olukorras võidakse naftatootmist lõpuks vähendada ebapiisava ladustamismahu tõttu. Peale selle valmistab turuosalistele muret see, et sõjalised rünnakud võivad kahjustada piirkondlikku naftatootmisvõimekust, mille mõju on püsivam. Seevastu püsib tajutav riskitase pikemas vaates veidi tasakaalustatum, mis võib viidata sellele, et investorite eelduste kohaselt jääb konflikt vaoshoituks. Optsioonidest tuletatud tihedused osutavad ka gaasihinnaga seotud suuremale tõusuriskile, arvestades, et ligikaudu 20% üleilmsetest veeldatud maagaasi voogudest läbib Hormuzi väina. Protsentides arvestatuna näib tõusurisk olevat gaasihinna puhul suurem kui naftahinna puhul, kajastades Euroopa gaasivarude praegust ajalooliselt madalat taset. Ühtlasi viiakse nii nafta- kui ka gaasihindade puhul läbi püsivhindadest lähtuv tundlikkusanalüüs. Iga juhtumi puhul arvutatakse sünteetiline energiahinnaindeks (nafta- ja gaasihindade kaalutud keskmine) ning mõju hinnatakse EKP ja eurosüsteemi makromajanduslike mudelite abil. Nende mudelite keskmised tulemused on esitatud tabelis 6. Need tulemused põhinevad standardseadistusega prognoosimudelitel ega sisalda kaudsete ja teiseste mõjudega seotud võimendatud elastsust, mis sisaldub 3. peatükis esitatud Lähis-Idaga seotud stsenaariumites.

Joonis 16

Energiahindade eelduste alternatiivsed arengusuunad

a) Naftahinna eeldus

(USA dollarit barreli kohta)

b) Gaasihinna eeldus

(eurot MWh kohta)

4.2 Vahetuskursi alternatiivsed arengusuunad

Vahetuskursi alternatiivsed arengusuunad viitavad euro edasise kallinemise võimalusele, eriti keskpikas perspektiivis, ning seega mõningatele majanduskasvu ja inflatsiooniga seotud langusriskidele. Ettevaate põhistsenaariumis sisalduvad vahetuskursside tehnilised eeldused hoitakse ettevaateperioodil muutumatuna. Alternatiivsed tõusu- ja langussuunad on tuletatud 25. ja 75. protsentiiliga jaotusest, mis on saadud USD/EUR vahetuskursi optsioonidest tuletatud riskineutraalsetest tihedustest (seisuga 11. märts 2026), mis olid kaldu euro mõningase kallinemise suunas (vt joonis 17). Nende alternatiivsete arengusuundade mõju hinnatakse EKP ja eurosüsteemi ekspertide makromajanduslike mudelite abil. Tabelis 7 on esitatud nende mudelite alusel prognoositud keskmine mõju toodangu kasvule ja inflatsioonile.

Joonis 17

USD/EUR vahetuskursi alternatiivsed arengusuunad