1 Συνοπτική παρουσίαση

Οι εμπορικοί δασμοί και η συναφής αβεβαιότητα συνέβαλαν σε έντονες διακυμάνσεις της οικονομικής δραστηριότητας κατά τη διάρκεια του α΄ εξαμήνου του 2025, με επίσπευση της οικονομικής δραστηριότητας, ιδίως στην Ιρλανδία. Η εξάλειψη αυτών των παραγόντων το β΄ εξάμηνο του έτους αναμένεται να επιφέρει περαιτέρω μεταβλητότητα, με αποτέλεσμα να μην υπάρχουν σαφείς ενδείξεις για την υποκείμενη δυναμική της οικονομίας της ζώνης του ευρώ. Πέρα από τη μεταβλητότητα που προκάλεσαν οι διακυμάνσεις των στοιχείων για την Ιρλανδία, η οικονομική ανάπτυξη στις υπόλοιπες χώρες της ζώνης του ευρώ ήταν πιο σταθερή και αναμένεται να παραμείνει έτσι και το β΄ εξάμηνο του έτους. Αν και η νέα εμπορική συμφωνία μεταξύ των ΗΠΑ και της ΕΕ συνεπάγεται υψηλότερους δασμούς στις εξαγωγές της ζώνης του ευρώ προς τις ΗΠΑ, συνέβαλε στη μείωση της αβεβαιότητας σχετικά με την εμπορική πολιτική. Αργότερα στη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα προβολής, η οικονομική ανάπτυξη στη ζώνη του ευρώ αναμένεται, σύμφωνα με τις προβολές, να ενισχυθεί, υποστηριζόμενη από διάφορους παράγοντες. Η αύξηση των πραγματικών μισθών και της απασχόλησης, σε συνδυασμό με νέες δημόσιες δαπάνες για τις υποδομές και την άμυνα, κυρίως στη Γερμανία, αναμένεται να ενισχύσει την εγχώρια ζήτηση στη ζώνη του ευρώ. Επιπλέον, οι λιγότερο περιοριστικές συνθήκες χρηματοδότησης – που αντανακλούν κυρίως τις πρόσφατες αποφάσεις νομισματικής πολιτικής – και η ανάκαμψη της εξωτερικής ζήτησης το 2027 εκτιμάται επίσης ότι θα στηρίξουν τις προοπτικές για την ανάπτυξη. Ο μέσος ετήσιος ρυθμός αύξησης του πραγματικού ΑΕΠ προβλέπεται να διαμορφωθεί σε 1,2% το 2025, 1,0% το 2026 και 1,3% το 2027. Σε σύγκριση με τις μακροοικονομικές προβολές των εμπειρογνωμόνων του Ευρωσυστήματος του Ιουνίου 2025, οι προοπτικές για τον ρυθμό αύξησης του ΑΕΠ έχουν αναθεωρηθεί προς τα πάνω κατά 0,3 της ποσοστιαίας μονάδας (ποσ. μον.) για το 2025, αντανακλώντας καλύτερα από ό,τι αναμενόταν εισερχόμενα στοιχεία και μια μεταφερόμενη επίδραση λόγω αναθεωρήσεων ιστορικών στοιχείων. Δεδομένου ότι αυτά τα καλύτερα των αναμενόμενων στοιχεία δεν συνδέονται όλα με την επίσπευση της οικονομικής δραστηριότητας που ήταν εντονότερη από ό,τι είχε εκτιμηθεί, προβλέπεται να αντισταθμιστούν μόνο εν μέρει το β΄ εξάμηνο. Η ανατίμηση του ευρώ και η ασθενέστερη εξωτερική ζήτηση (που εν μέρει σχετίζεται με κάπως υψηλότερους δασμούς από ό,τι υπέθεταν οι προβολές του Ιουνίου) οδήγησαν σε αναθεώρηση προς τα κάτω κατά 0,1 ποσ. μον. για το 2026. Η προβολή για το 2027 παραμένει αμετάβλητη.^[1]

Οι προοπτικές για τον πληθωρισμό είναι συμβατές με σταθεροποίηση του πληθωρισμού γύρω από τον μεσοπρόθεσμο στόχο του 2%. Ο γενικός πληθωρισμός, όπως μετρείται από τον Εναρμονισμένο Δείκτη Τιμών Καταναλωτή (ΕνΔΤΚ), εκτιμάται, βάσει των προβολών, ότι δεν θα σημειώσει αξιόλογη μεταβολή και θα διαμορφωθεί γύρω στο 2% για το υπόλοιπο του 2025, θα μειωθεί σε 1,7% το 2026 και στη συνέχεια θα ανακάμψει σε 1,9% το 2027. Η μείωση το 2026 αντικατοπτρίζει την περαιτέρω σταδιακή υποχώρηση των μη ενεργειακών συνιστωσών, ενώ ο πληθωρισμός της ενέργειας αναμένεται ότι θα παραμείνει ευμετάβλητος, αλλά θα αυξηθεί κατά τη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα προβολής, εν μέρει λόγω της εφαρμογής του συστήματος εμπορίας δικαιωμάτων εκπομπών 2 (ΣΕΔΕ2) της ΕΕ από το 2027. Ο πληθωρισμός των ειδών διατροφής αναμένεται να παραμείνει αρχικά αυξημένος, ενσωματώνοντας με χρονική υστέρηση επιδράσεις από τις προηγούμενες αυξήσεις των διεθνών τιμών των τροφίμων, αλλά να μετριαστεί σε ρυθμούς ελαφρώς υψηλότερους από 2% το 2026 και το 2027. Ο πληθωρισμός βάσει του ΕνΔΤΚ χωρίς τις τιμές της ενέργειας και των ειδών διατροφής (HICPX) αναμένεται να μειωθεί καθώς θα υποχωρούν οι μισθολογικές πιέσεις και θα αποκλιμακώνεται ο πληθωρισμός των υπηρεσιών και καθώς η ανατίμηση του ευρώ θα ενσωματώνεται στην αλυσίδα τιμολόγησης και θα περιορίζει τον πληθωρισμό των αγαθών. Η βραδύτερη αύξηση των μισθών, δεδομένου ότι έχουν πλέον καλυφθεί οι προηγούμενες απώλειες των πραγματικών μισθών, σε συνδυασμό με την ανάκαμψη του ρυθμού αύξησης της παραγωγικότητας, αναμένεται να οδηγήσει σε σημαντικά βραδύτερη αύξηση του κόστους εργασίας ανά μονάδα προϊόντος. Σε σύγκριση με τις προβολές του Ιουνίου 2025, οι προοπτικές για τον γενικό πληθωρισμό βάσει του ΕνΔΤΚ έχουν αναθεωρηθεί προς τα πάνω κατά 0,1 ποσ. μον. τόσο για το 2025 όσο και για το 2026, λόγω των υψηλότερων καταγραφόμενων στοιχείων και υποθέσεων για τις διεθνείς τιμές των ενεργειακών αγαθών, καθώς και λόγω των εμφανιζόμενων με χρονική υστέρηση επιδράσεων από τις υψηλότερες διεθνείς τιμές των τροφίμων, που υπεραντισταθμίζουν την ανατίμηση του ευρώ. Για το 2027, οι επιδράσεις από την ανατίμηση του ευρώ, που εκδηλώνονται με χρονική υστέρηση, προβλέπεται να κυριαρχήσουν, με αποτέλεσμα την προς τα κάτω αναθεώρηση κατά 0,1 ποσ. μον.

2 Το διεθνές περιβάλλον

Ενώ οι δασμοί των ΗΠΑ συνέχισαν να αυξάνονται από την τελευταία ημερομηνία για τη συμπερίληψη στοιχείων στις προβολές του Ιουνίου 2025, η ανακοίνωση προκαταρκτικών εμπορικών συμφωνιών και η παράταση της αναστολής των δασμών εκεχειρίας μεταξύ ΗΠΑ και Κίνας έχουν μετριάσει την αβεβαιότητα σχετικά με την εμπορική πολιτική, η οποία ωστόσο παραμένει υψηλή. Οι υποθέσεις του βασικού σεναρίου για τους δασμούς και την αβεβαιότητα σχετικά με την εμπορική πολιτική παρουσιάζονται αναλυτικότερα στο Πλαίσιο 1. Οι διερευνήσεις (Section 232 investigations) που ζήτησε η αμερικανική κυβέρνηση σχετικά με την επιβολή δασμών σε συγκεκριμένους τομείς, δηλ. στα φαρμακευτικά προϊόντα, τους ημιαγωγούς και την ξυλεία, βρίσκονται ακόμη σε εξέλιξη, με αποτέλεσμα να ενέχουν ανοδικό κίνδυνο για τις υποθέσεις σχετικά με τους δασμούς.

Οι προοπτικές για την παγκόσμια ανάπτυξη αναμένεται να εξασθενήσουν, αν και λιγότερο έντονα από ό,τι προβλεπόταν στις προβολές του Ιουνίου 2025.^[2] Ο ρυθμός αύξησης του παγκόσμιου πραγματικού ΑΕΠ αναμένεται, σύμφωνα με τις προβολές, να επιβραδυνθεί σε 3,3% το 2025, από 3,6% το προηγούμενο έτος, και στη συνέχεια να υποχωρήσει περαιτέρω σε 3,1% το 2026 και να ανακάμψει σε 3,3% το 2027 (Πίνακας 2). Η αύξηση του πραγματικού ΑΕΠ το β΄ τρίμηνο ήταν υψηλότερη από ό,τι αναμενόταν στις μεγάλες οικονομίες (συμπεριλαμβανομένων των ΗΠΑ, της Κίνας και του Ηνωμένου Βασιλείου), αλλά οι πρόσφατες οικονομικές ειδήσεις – όπως η εξασθένηση της ζήτησης εργασίας στις Ηνωμένες Πολιτείες και οι υποτονικές λιανικές πωλήσεις και επενδύσεις στην Κίνα – δείχνουν επιβράδυνση της δραστηριότητας το β΄ εξάμηνο του 2025. Ωστόσο, οι προοπτικές έχουν αναθεωρηθεί προς τα πάνω σε σύγκριση με τις προβολές του Ιουνίου 2025, εν μέρει αντανακλώντας απροσδόκητα θετικά στοιχεία, ενώ η επεκτατική δημοσιονομική πολιτική των ΗΠΑ, η υποχώρηση της αβεβαιότητας για την εμπορική πολιτική και η βελτίωση των χρηματοπιστωτικών συνθηκών αναμένεται, βάσει των προβολών, να αμβλύνουν την επίδραση των νέων δασμών.

Ο ρυθμός αύξησης του παγκόσμιου εμπορίου αναμένεται, βάσει των προβολών, να επιβραδυνθεί σημαντικά, σε 2,8% το 2025 και σε 1,5% το 2026, και στη συνέχεια να ανακάμψει σε 3,1% το 2027. Παρά την ανθεκτικότητα που παρουσίασε το εμπόριο το α΄ εξάμηνο του 2025, λόγω της επίσπευσης των εισαγωγών των ΗΠΑ εν αναμονή της επιβολής δασμών, η εμπορική πολιτική των ΗΠΑ επιδρά αρνητικά στη δυναμική του εμπορίου. Η προβλεπόμενη απότομη επιβράδυνση αντανακλά την εξάλειψη αυτής της επίσπευσης των εισαγωγών, καθώς και τις επιπτώσεις των δασμών και της υψηλής αβεβαιότητας σχετικά με την εμπορική πολιτική – ο τελευταίος αυτός παράγοντας επιδρά αρνητικά στις επενδύσεις και προκαλεί μεταβολή στη σύνθεση της παγκόσμιας ζήτησης με μικρότερη συμμετοχή του διεθνούς εμπορίου. Το παγκόσμιο εμπόριο αναμένεται να ανακάμψει το 2027 – κυρίως λόγω της ανάκαμψης των εισαγωγών των ΗΠΑ μετά από προβλεπόμενη συρρίκνωσή τους το 2026 – αν και με ρυθμό κάπως χαμηλότερο από τον ρυθμό αύξησης του παγκόσμιου πραγματικού ΑΕΠ. Σε σύγκριση με τις προβολές του Ιουνίου, ο ρυθμός αύξησης των παγκόσμιων εισαγωγών έχει αναθεωρηθεί προς τα κάτω τόσο για το 2025 όσο και για το 2026, αντανακλώντας κυρίως τους πρόσφατους δασμούς, καθώς και την προς τα κάτω αναθεώρηση του εκτιμώμενου μεριδίου των εισαγωγών στην οικονομική ανάπτυξη της Κίνας, η οποία υπεραντιστάθμισε την επίδραση των προς τα πάνω αναθεωρήσεων του ρυθμού αύξησης του πραγματικού ΑΕΠ.

Οι προοπτικές για την εξωτερική ζήτηση αγαθών και υπηρεσιών της ζώνης του ευρώ παραμένουν υποτονικές και έχουν αναθεωρηθεί ελαφρώς προς τα κάτω σε σύγκριση με τις προβολές του Ιουνίου. Ο ρυθμός αύξησης της εξωτερικής ζήτησης αγαθών και υπηρεσιών της ζώνης του ευρώ αναμένεται να επιβραδυνθεί σε 2,8% το 2025, από 3,6% το 2024, να υποχωρήσει περαιτέρω σε 1,4% το 2026 και στη συνέχεια να ανακάμψει σε 3,1% το 2027 (Πίνακας 2). Σε σύγκριση με τις προβολές του Ιουνίου του 2025, η εξωτερική ζήτηση αγαθών και υπηρεσιών της ζώνης του ευρώ έχει αναθεωρηθεί προς τα κάτω για το 2026. Ωστόσο, οι σωρευτικές αναθεωρήσεις της εξωτερικής ζήτησης προϊόντων και υπηρεσιών της ζώνης του ευρώ για την περίοδο 2025-27 είναι μικρότερες από τις αναθεωρήσεις του παγκόσμιου εμπορίου, αντανακλώντας επιδράσεις γεωγραφικής σύνθεσης – δηλ. υψηλότερες από ό,τι αναμενόταν εισαγωγές στο Ηνωμένο Βασίλειο το β΄ τρίμηνο και αναθεωρήσεις προς τα πάνω για τις χώρες της κεντρικής και ανατολικής Ευρώπης λόγω δημοσιονομικών μέτρων τόνωσης της οικονομίας και αμυντικών δαπανών στη Γερμανία.

Ο παγκόσμιος γενικός πληθωρισμός αναμένεται, βάσει των προβολών, να μειωθεί σταδιακά στη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα προβολής, παρά τις πληθωριστικές πιέσεις στις ΗΠΑ.^[3] Ο παγκόσμιος γενικός πληθωρισμός βάσει του δείκτη τιμών καταναλωτή (ΔΤΚ) προβλέπεται να υποχωρήσει από 4,0% το 2024 σε 3,2% το 2025 και στη συνέχεια να μειωθεί περαιτέρω σε 2,9% το 2026 και 2,5% το 2027. Σε σύγκριση με τις προβολές του Ιουνίου 2025, ο παγκόσμιος πληθωρισμός έχει αναθεωρηθεί ελαφρώς προς τα κάτω για το 2025 λόγω της καταγραφής χαμηλότερων των αναμενόμενων ρυθμών για το β΄ τρίμηνο στις μεγάλες οικονομίες (συμπεριλαμβανομένων των ΗΠΑ, της Κίνας και της Ινδίας), αλλά έχει αναθεωρηθεί προς τα πάνω για το 2026. Η αναθεώρηση για το 2026 οφείλεται κυρίως στις εξελίξεις στις ΗΠΑ, όπου οι υψηλότεροι δασμοί και η δημοσιονομική επέκταση προβλέπεται να εντείνουν τις πληθωριστικές πιέσεις. Οι εξελίξεις αυτές αντισταθμίζονται εν μέρει από τις προς τα κάτω αναθεωρήσεις για τις αναδυόμενες οικονομίες, οι οποίες αντανακλούν τη χαμηλότερη από ό,τι αναμενόταν δυναμική του πληθωρισμού των τιμών καταναλωτή στην Κίνα και τον αντίκτυπο των χαμηλότερων τιμών των ειδών διατροφής.

Οι τιμές εξαγωγών των ανταγωνιστών της ζώνης του ευρώ αναμένεται, βάσει των προβολών, να αυξηθούν με ρυθμό χαμηλότερο από τον ιστορικό μέσο όρο, λόγω των επίμονα χαμηλών τιμών εξαγωγών της Κίνας. Οι τιμές εξαγωγών των ανταγωνιστών της ζώνης του ευρώ αναμένεται να αυξηθούν κατά 1,6% το 2025, 2,1% το 2026 και 2,3% το 2027. Ο ρυθμοί αυτοί είναι χαμηλότεροι από τον ιστορικό μέσο όρο (2,6% την περίοδο 2000-19), καθώς ο ρυθμός μεταβολής των τιμών των κινεζικών εξαγωγών αναμένεται, βάσει των προβολών, να παραμείνει σε αρνητικά επίπεδα μέχρι τα τέλη του 2026. Σε σύγκριση με τις προβολές του Ιουνίου 2025, οι προς τα κάτω αναθεωρήσεις για το 2025 και το 2026 αντανακλούν τον αντίκτυπο των χαμηλότερων τιμών εξαγωγών της Κίνας, εν μέρει λόγω του επίμονου αρνητικού ρυθμού μεταβολής των τιμών παραγωγού και των χαμηλότερων τιμών των τροφίμων, που υπεραντισταθμίζουν την επίδραση των ελαφρώς υψηλότερων υποθέσεων για τις τιμές του πετρελαίου.

Πλαίσιο 1
Υποθέσεις σχετικά με τους δασμούς των ΗΠΑ και την αβεβαιότητα σε σχέση με την εμπορική πολιτική, καθώς και τεχνικές υποθέσεις

Υποθέσεις σχετικά με τους δασμούς των ΗΠΑ και την αβεβαιότητα σε σχέση με την εμπορική πολιτική

Σε σύγκριση με τις προβολές του Ιουνίου 2025, οι σταθμισμένοι δασμολογικοί συντελεστές των ΗΠΑ επί των εισαγωγών της ζώνης του ευρώ και όλων των εμπορικών εταίρων τους είναι υψηλότεροι μετά την εμπορική συμφωνία ΗΠΑ-ΕΕ και άλλες ανακοινώσεις. Οι προβολές των εμπειρογνωμόνων λαμβάνουν υπόψη τους εν λόγω δασμολογικούς συντελεστές, τις αναστολές και τις εξαιρέσεις που ίσχυαν κατά την καταληκτική ημερομηνία των προβολών (28 Αυγούστου) και υποθέτουν ότι αυτοί θα παραμείνουν στο ίδιο επίπεδο σε όλη τη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα προβολής.

• Ο σταθμισμένος δασμολογικός συντελεστής για τις εξαγωγές αγαθών της ζώνης του ευρώ προς τις ΗΠΑ εκτιμάται, βάσει των υποθέσεων, σε 13,1%, έναντι 10,2% στις προβολές του Ιουνίου (Διάγραμμα Α, γράφημα α). Αυτό αντικατοπτρίζει την εμπορική συμφωνία της 27ης Ιουλίου 2025 και την επακόλουθη κοινή δήλωση ΗΠΑ-ΕΕ, η οποία προβλέπει ότι ο δασμολογικός συντελεστής που εφαρμόζεται δεν θα υπερβαίνει το 15% ή τον συντελεστή του πλέον ευνοούμενου κράτους (most favoured nation – MFN), όποιο εκ των δύο είναι υψηλότερο, για όλα τα αγαθά που δεν υπόκεινται σε τομεακούς δασμούς. Συγκριτικά, οι προβολές του Ιουνίου 2025 προέβλεπαν γενικό δασμολογικό συντελεστή 10%. Οι τομεακοί δασμοί περιλαμβάνουν υψηλότερους δασμούς στον χάλυβα και το αλουμίνιο (αυξημένους από 25% στις προβολές του Ιουνίου σε 50%) και νέο δασμό 50% επί του αλουμινίου και χάλυβα που περιέχονται σε 407 αγαθά, καθώς και στον χαλκό γενικότερα. Τα αυτοκίνητα και τα εξαρτήματα αυτοκινήτων υπόκεινται σε δασμό 15% (έναντι 25% στις προβολές του Ιουνίου), ενώ για τα αεροσκάφη και τα εξαρτήματα αεροσκαφών πλέον εφαρμόζεται μόνο ο συντελεστής MFN.^[4] Για τα προϊόντα αναφορικά με τα οποία διεξάγεται διερεύνηση (Section 232 investigation), δηλαδή για τα φαρμακευτικά προϊόντα, τους ημιαγωγούς και την ξυλεία, οι προβολές υποθέτουν ότι ο δασμολογικός συντελεστής είναι ίσος με εκείνον που ίσχυε πριν αναλάβει τα καθήκοντά του ο Πρόεδρος Τραμπ, δηλ. σχεδόν μηδενικός. Εάν συνυπολογιστεί και το εμπόριο υπηρεσιών, ο σταθμισμένος δασμολογικός συντελεστής διαμορφώνεται σε 8,1%, κατά 1,8 ποσ. μον. υψηλότερος σε σχέση με τις προβολές του Ιουνίου.
• Ο συνολικός σταθμισμένος δασμολογικός συντελεστής των ΗΠΑ επί των εισαγωγών αγαθών από όλους τους εμπορικούς εταίρους είναι αυξημένος σε 21,0%, από 16,8% στις προβολές του Ιουνίου (Διάγραμμα Α, γράφημα β). Αυτό αντανακλά τον διπλασιασμό των καθολικών δασμών στον χάλυβα και το αλουμίνιο (από 25% στις προβολές του Ιουνίου 2025 σε 50%), καθώς και την προσθήκη 407 παραγώγων χάλυβα και αλουμινίου στον κατάλογο των προϊόντων που επηρεάζονται από αυτούς τους δασμούς, την επιβολή νέων καθολικών δασμών στον χαλκό (50%), τις διμερείς εμπορικές συμφωνίες που υπογράφηκαν με βασικούς εμπορικούς εταίρους (π.χ. Ευρωπαϊκή Ένωση, Ιαπωνία, Κορέα και Βιετνάμ), τους υψηλότερους συντελεστές ανταποδοτικών δασμών που εφαρμόστηκαν από τις 7 Αυγούστου προκειμένου για χώρες με τις οποίες δεν είχε επιτευχθεί εμπορική συμφωνία (π.χ. Ινδία και Ελβετία), τις αυξήσεις των δασμών επί των εξαγωγών της Βραζιλίας (σε 50%) και του Καναδά (σε 35% για αγαθά που δεν εμπίπτουν στη συμφωνία ΗΠΑ-Μεξικού-Καναδά), και την προσαύξηση κατά 25 ποσ. μον. των δασμών στην Ινδία ως τιμωρητικό μέτρο επειδή αγοράζει ρωσικό πετρέλαιο.

Διάγραμμα Α

Σταθμισμένοι δασμολογικοί συντελεστές των ΗΠΑ επί αγαθών: υποθέσεις στις προβολές του Σεπτεμβρίου 2025 σε σύγκριση με τις προβολές του Ιουνίου 2025

α) Εισαγωγές από τη ζώνη του ευρώ (μόνο αγαθά)	β) Εισαγωγές από όλους τους εμπορικούς εταίρους (μόνο αγαθά)
(ποσοστά % και συμβολές σε ποσοστιαίες μονάδες)	(ποσοστά % και συμβολές σε ποσοστιαίες μονάδες)

Η αβεβαιότητα για την εμπορική πολιτική υποχώρησε ταχύτερα από ό,τι αναμενόταν στις προβολές του Ιουνίου, αν και παραμένει υψηλή με βάση τα ιστορικά δεδομένα. Τον Ιούλιο η αβεβαιότητα για την εμπορική πολιτική διαμορφώθηκε περίπου 55% χαμηλότερα από το επίπεδο που υπέθεταν οι προβολές του Ιουνίου, κυρίως λόγω της ανακοίνωσης των εμπορικών συμφωνιών.^[5] Ως εκ τούτου, διατυπώνεται η υπόθεση ότι η αβεβαιότητα για την εμπορική πολιτική θα είναι χαμηλότερη – αν και ακόμη σε υψηλό επίπεδο – στη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα προβολής σε σύγκριση με τις προηγούμενες προβολές, ενώ θα ακολουθήσει παρόμοια καθοδική πορεία (Διάγραμμα Β, γράφημα α).

Από τις προβολές του Μαρτίου και μετά οι υψηλότεροι δασμοί των ΗΠΑ και η αβεβαιότητα σχετικά με την εμπορική πολιτική μείωσαν τις προοπτικές για τον ρυθμό αύξησης του πραγματικού ΑΕΠ στη ζώνη του ευρώ κατά 0,7 ποσ. μον. σωρευτικά την περίοδο 2025-27 (Διάγραμμα Β, γράφημα β), ενώ η επίδραση στον πληθωρισμό είναι αμελητέα. Οι υποθέσεις για κάπως υψηλότερους δασμούς από τον Ιούνιο και μετά εκτιμάται ότι συνεπάγονται επιπρόσθετη σωρευτική επίπτωση -0,1 ποσ. μον. σε σύγκριση με τις προβολές του Ιουνίου 2025, η οποία είναι συγκεντρωμένη στο 2025 και το 2026. Η περιορισμένη αυτή επίπτωση, η οποία δεν περιλαμβάνει τις επιδράσεις της συναλλαγματικής ισοτιμίας, σχετίζεται τόσο με τις μικρές μεταβολές των σταθμισμένων δασμολογικών συντελεστών όσο και με το γεγονός ότι οι αυξήσεις των δασμών είναι σχετικά μικρότερες από ό,τι για άλλους ανταγωνιστές που συναλλάσσονται με τις ΗΠΑ (Διάγραμμα Α). Όσον αφορά την αβεβαιότητα σχετικά με την εμπορική πολιτική, η μείωση της αβεβαιότητας από τις προβολές του Ιουνίου και μετά είχε ως αποτέλεσμα μια μικρή ανοδική επίδραση στον ρυθμό αύξησης του πραγματικού ΑΕΠ. Λόγω αυτών των δύο παραγόντων που εν μέρει αλληλοεξουδετερώνονται, η συνολική επίπτωση των δασμών και της αβεβαιότητας στον ρυθμό μεταβολής του ΑΕΠ αναμένεται, σύμφωνα με τις παρούσες προβολές, να είναι ελαφρώς πιο αρνητική από ό,τι στις προβολές του Ιουνίου και ανέρχεται σε -0,7 ποσ. μον. σωρευτικά την περίοδο 2025-27. Όπως και στις προβολές του Ιουνίου, οι επιπτώσεις στον πληθωρισμό βάσει του ΕνΔΤΚ της ζώνης του ευρώ από τους δασμούς των ΗΠΑ και την αβεβαιότητα εκτιμάται ότι είναι πολύ περιορισμένες, με σωρευτική επίδραση την περίοδο 2025-27 μικρότερη από 0,2 ποσ. μον.

Διάγραμμα Β

Αβεβαιότητα για την εμπορική πολιτική και επίπτωση των δασμών και της αβεβαιότητας στον ρυθμό ανάπτυξης: υποθέσεις εμπειρογνωμόνων

α) Εξέλιξη της αβεβαιότητας για την εμπορική πολιτική	β) Επίπτωση των δασμών και της αβεβαιότητας στον ρυθμό μεταβολής του πραγματικού ΑΕΠ της ζώνης του ευρώ (σωρευτικά την περίοδο 2025-27)
(δείκτης, μέσος όρος κυλιόμενων περιόδων τριών μηνών)	(ποσοστιαίες μονάδες)

Τεχνικές υποθέσεις

Σε σύγκριση με τις προβολές του Ιουνίου 2025, οι κύριες αλλαγές στις τεχνικές υποθέσεις είναι υψηλότερες τιμές του πετρελαίου, χαμηλότερες τιμές του φυσικού αερίου και των βασικών εμπορευμάτων και ισχυρότερη συναλλαγματική ισοτιμία του ευρώ, αλλά οι χρηματοοικονομικές υποθέσεις παραμένουν ουσιαστικά αμετάβλητες. Οι υποθέσεις για τις τιμές του πετρελαίου έχουν αναθεωρηθεί προς τα πάνω κατά περίπου 3% κατά μέσο όρο για την περίοδο 2025-27 και οι υποθέσεις για τις τιμές της ηλεκτρικής ενέργειας κατά περίπου 2%, ενώ οι υποθέσεις για τις τιμές χονδρικής του φυσικού αερίου έχουν αναθεωρηθεί κατά τι προς τα κάτω. Η τιμή των δικαιωμάτων εκπομπών στο πλαίσιο του Συστήματος Εμπορίας Δικαιωμάτων Εκπομπών 1 (ΣΕΔΕ1) της ΕΕ, βάσει των υποθέσεων, είναι κάπως χαμηλότερη, ενώ για τα δικαιώματα εκπομπών στο πλαίσιο του Συστήματος Εμπορίας Δικαιωμάτων Εκπομπών 2 (ΣΕΔΕ2) της ΕΕ διατηρήθηκε αμετάβλητη. Οι διεθνείς τιμές των μη ενεργειακών εμπορευμάτων έχουν αναθεωρηθεί ελαφρώς προς τα κάτω. Το ευρώ εμφανίζεται ανατιμημένο κατά 3,3% έναντι του δολαρίου ΗΠΑ και κατά 2,3% σε όρους ονομαστικής σταθμισμένης συναλλαγματικής ισοτιμίας σε σχέση με τις προβολές του Ιουνίου. Οι υποθέσεις για τα επιτόκια παραμένουν σε γενικές γραμμές αμετάβλητες.

Πίνακας

Τεχνικές υποθέσεις

	Σεπτέμβριος 2025				Αναθεωρήσεις σε σχέση με τον Ιούνιο 2025
	2024	2025	2026	2027	2025	2026	2027
Βασικά εμπορεύματα:
Τιμή πετρελαίου (δολάρια ΗΠΑ/βαρέλι)	81,2	69,7	65,1	65,1	4,5	3,7	1,4
Τιμές φυσικού αερίου (EUR/MWh)	34,4	37,3	32,9	29,7	-1,8	-1,2	1,4
Χονδρικές τιμές ηλεκτρικής ενέργειας (EUR/MWh)	77,7	84,6	77,8	73,2	2,8	0,4	1,9
Δικαιώματα στο πλαίσιο του Συστήματος Εμπορίας Δικαιωμάτων Εκπομπών (ΣΕΔΕ 1) της ΕΕ (σε ευρώ/τόνο)	65,2	70,7	71,9	73,8	-0,9	-1,8	-2,2
Δικαιώματα στο πλαίσιο του Συστήματος Εμπορίας Δικαιωμάτων Εκπομπών (ΣΕΔΕ 2) της ΕΕ (σε ευρώ/τόνο)	-	-	-	59,0	-	-	0,0
Διεθνείς τιμές μη ενεργειακών αγαθών, σε δολάρια ΗΠΑ (ετήσια ποσοστιαία μεταβολή)	9,2	4,8	-1,0	0,9	-2,0	-0,6	0,3
Συναλλαγματικές ισοτιμίες:
Συναλλαγματική ισοτιμία δολαρίου ΗΠΑ/ευρώ	1,08	1,13	1,16	1,16	1,9	3,3	3,3
Ονομαστική σταθμισμένη συναλλαγματική ισοτιμία του ευρώ (ΣΣΙ 41) (α΄ τρ.1999 = 100)	124,1	127,7	129,9	129,9	1,2	2,3	2,3
Χρηματοοικονομικές υποθέσεις:
EURIBOR τριών μηνών (% ετησίως)	3,6	2,2	1,9	2,1	0,0	0,0	-0,1
Αποδόσεις 10ετών ομολόγων του Δημοσίου (% ετησίως)	2,9	3,1	3,4	3,6	0,0	0,0	0,0

3 Πραγματική οικονομία

Η οικονομική δραστηριότητα στη ζώνη του ευρώ αυξήθηκε κατά 0,1% το β΄ τρίμηνο του 2025, ελαφρώς λιγότερο από ό,τι είχε προβλεφθεί στις προβολές του Ιουνίου, μετά από έναν πολύ πιο έντονο από ό,τι αναμενόταν ρυθμό ανάπτυξης το α΄ τρίμηνο (Διάγραμμα 1). Λόγω του ρυθμού ανάπτυξης το α΄ τρίμηνο του 2025 και της προς τα πάνω αναθεώρησης των στοιχείων για το δ΄ τρίμηνο του 2024, το επίπεδο του ΑΕΠ το β΄ τρίμηνο εξακολουθούσε να είναι περίπου κατά 0,5% υψηλότερο από ό,τι είχε προβλεφθεί στις προβολές του Ιουνίου. Το α΄ τρίμηνο του 2025 ισχυρή ώθηση στην ανάπτυξη έδωσε η επίσπευση των εξαγωγών εν αναμονή της επιβολής υψηλότερων δασμών από τις ΗΠΑ. Η επίδραση αυτή άρχισε να εξαλείφεται το β΄ τρίμηνο, κυρίως – αλλά όχι αποκλειστικά – λόγω των εξελίξεων στον φαρμακευτικό τομέα της Ιρλανδίας. Σε επίπεδο επιμέρους τομέων, η βιομηχανική δραστηριότητα ήταν υποτονική το β΄ τρίμηνο, εν μέσω αντιστροφής των επιδράσεων από την επίσπευση της δραστηριότητας. Παράλληλα, συνεχίστηκε η υποκείμενη ανάκαμψη της ζήτησης αγαθών, υποβοηθούμενη από τη βελτίωση των πραγματικών εισοδημάτων, ενώ η δραστηριότητα στον τομέα των υπηρεσιών συνέχισε να αυξάνεται.

Η οικονομική δραστηριότητα αναμένεται να παραμείνει στάσιμη το γ΄ τρίμηνο λόγω της αναμενόμενης περαιτέρω εξάλειψης της επίσπευσης των εξαγωγών, ιδίως στην Ιρλανδία, και λόγω των υψηλότερων δασμών, αλλά αναμένεται να ανακάμψει το δ΄ τρίμηνο. Ο σύνθετος Δείκτης Υπευθύνων Προμηθειών (PMI) για την παραγωγή αυξήθηκε σε 51,0 τον Αύγουστο, υποδηλώνοντας θετική υποκείμενη δυναμική της ανάπτυξης. Ο βιομηχανικός τομέας παρουσίασε πιο έντονη ανάκαμψη, με τον δείκτη PMI για τη μεταποιητική παραγωγή να διαμορφώνεται σε 52,5, ενώ ο δείκτης PMI για τον τομέα των υπηρεσιών συνέχισε να σηματοδοτεί μέτρια μόνο ανάπτυξη (50,5). Ο Δείκτης Οικονομικού Κλίματος της Ευρωπαϊκής Επιτροπής υποχώρησε τον Αύγουστο μετά από βελτίωσή του τον Ιούλιο και παραμένει σε χαμηλά επίπεδα. Σε αντίθεση με τους δείκτες ερευνών, τα στοιχεία για τη βιομηχανική παραγωγή τον Ιούνιο αναδεικνύουν συνεχιζόμενες προκλήσεις στον βιομηχανικό τομέα, οι οποίες εν μέρει συνδέονται με την εξάλειψη των επιδράσεων από την επίσπευση της δραστηριότητας, αλλά και με τα επίμονα ζητήματα ανταγωνιστικότητας. Το βασικό σενάριο των προβολών υποθέτει ότι στη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα προβολής οι δασμοί των ΗΠΑ έναντι της ΕΕ θα παραμείνουν στο επίπεδο που ανακοινώθηκε στο πλαίσιο της εμπορικής συμφωνίας ΗΠΑ-ΕΕ της 27ης Ιουλίου και ότι η αβεβαιότητα για την εμπορική πολιτική θα μειωθεί σταδιακά, αλλά θα παραμείνει σε υψηλά επίπεδα με σταδιακή εξασθένηση της ανασταλτικής της επίδρασης στην οικονομική δραστηριότητα (βλ. Πλαίσιο 1). Η αναμενόμενη απότομη συρρίκνωση της οικονομικής δραστηριότητας στην Ιρλανδία το γ΄ τρίμηνο του 2025, η οποία συνδέεται με την εξάλειψη προγενέστερων επιδράσεων από την επίσπευση της δραστηριότητας, εκτιμάται ότι θα αντισταθμίσει τον ρυθμό ανάπτυξης 0,2% στις υπόλοιπες χώρες της ζώνης του ευρώ, οδηγώντας σε στασιμότητα της οικονομικής δραστηριότητας στη ζώνη του ευρώ (Διάγραμμα 1, γράφημα γ). Η συγκρατημένη υποκείμενη αναπτυξιακή δυναμική, στο πλαίσιο ελαφρώς υψηλότερων δασμών σε σχέση με τις προηγούμενες υποθέσεις, αλλά μικρότερης αβεβαιότητας, εκτιμάται ότι θα έχει ως αποτέλεσμα επάνοδο σε θετικό ρυθμό ανάπτυξης, 0,2%, το δ΄ τρίμηνο. Τα στοιχεία για την ανάπτυξη και οι αναθεωρήσεις ιστορικών στοιχείων τα πρόσφατα τρίμηνα είναι οι παράγοντες που σχεδόν αποκλειστικά διαμορφώνουν τον προβλεπόμενο ετήσιο ρυθμό ανάπτυξης 1,2% για το 2025 (Διάγραμμα 1, γράφημα δ).

Διάγραμμα 1

Πραγματικό ΑΕΠ της ζώνης του ευρώ

α) Ρυθμός μεταβολής του πραγματικού ΑΕΠ	β) Επίπεδο του πραγματικού ΑΕΠ
(τριμηνιαίες ποσοστιαίες μεταβολές, τριμηνιαία στοιχεία διορθωμένα εποχικώς και ως προς τον αριθμό των εργάσιμων ημερών)	(αλυσιδωτοί δείκτες όγκου (2020), δισεκ. ευρώ)
γ) Ρυθμός μεταβολής του πραγματικού ΑΕΠ της ζώνης του ευρώ – επίδραση της Ιρλανδίας	δ) Ρυθμός μεταβολής του πραγματικού ΑΕΠ της ζώνης του ευρώ – επίδραση μεταβολών εντός του έτους και μεταφερόμενες επιδράσεις
(τριμηνιαίες ποσοστιαίες μεταβολές και συμβολές σε ποσοστιαίες μονάδες, τριμηνιαία στοιχεία διορθωμένα εποχικώς και ως προς τον αριθμό των εργάσιμων ημερών)	(ετήσιες ποσοστιαίες μεταβολές και συμβολές σε ποσοστιαίες μονάδες)

Ο τριμηνιαίος ρυθμός αύξησης του πραγματικού ΑΕΠ αναμένεται, βάσει των προβολών, να επιταχυνθεί σε 0,3% μεσοπρόθεσμα, υποβοηθούμενος από την αύξηση του διαθέσιμου εισοδήματος, τη μειωμένη αβεβαιότητα, την ισχυρότερη εξωτερική ζήτηση και τα δημοσιονομικά μέτρα τόνωσης της οικονομίας που σχετίζονται με την άμυνα και τις υποδομές. Η αύξηση της ιδιωτικής κατανάλωσης αναμένεται να υποστηριχθεί από την αύξηση της αγοραστικής δύναμης των νοικοκυριών, λόγω της συγκρατημένης αύξησης των μισθών και της απασχόλησης – παρά την κάποια επιβράδυνση της αγοράς εργασίας – σε συνδυασμό με την υποχώρηση του πληθωρισμού και την ελαφρά μείωση του ποσοστού αποταμίευσης των νοικοκυριών. Οι επενδύσεις προβλέπεται να ενισχυθούν σταδιακά στη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα προβολής, αντανακλώντας τη μείωση της αβεβαιότητας, την αύξηση των δαπανών για την άμυνα και τις υποδομές, τη στήριξη από τους πόρους του προγράμματος Next Generation EU (NGEU) και τη βελτίωση των συνθηκών ζήτησης παράλληλα με την κυκλική ανάκαμψη. Ωστόσο, η υποτονικότητα της εξωτερικής ζήτησης η οποία θα συνεχιστεί στις αρχές του 2026, οι επίμονες προκλήσεις ανταγωνιστικότητας της ζώνης του ευρώ, οι υψηλότεροι δασμοί και η ανατίμηση της συναλλαγματικής ισοτιμίας είναι πιθανόν να οδηγήσουν σε συνεχείς απώλειες εξαγωγικών μεριδίων, οι οποίες επίσης εκτιμάται ότι θα περιορίσουν την ανάκαμψη των επιχειρηματικών επενδύσεων. Τα δημοσιονομικά μέτρα που ανακοινώθηκαν το α΄ εξάμηνο του έτους σχετικά με την άμυνα και τις υποδομές αναμένεται να δώσουν περιορισμένη ώθηση στην ανάπτυξη μεσοπρόθεσμα, ύψους 0,25 ποσ. μον. σωρευτικά στη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα προβολής. Συνολικά, ο τριμηνιαίος ρυθμός αύξησης του ΑΕΠ αναμένεται να παραμείνει σε 0,3% από τις αρχές του 2026. Η υποχώρηση του ετήσιου μέσου ρυθμού αύξησης του πραγματικού ΑΕΠ, από 1,2% το 2025 σε 1,0% το 2026, προβλέπεται να είναι συνέπεια των εκτιμώμενων χαμηλότερων μεταφερόμενων επιδράσεων το 2026 μετά την αναμενόμενη υποτονική ανάπτυξη το β΄ εξάμηνο του 2025 (Διάγραμμα 1, γράφημα δ).

Οι δυσμενείς επιπτώσεις στην ανάπτυξη από την προηγηθείσα αυστηροποίηση της νομισματικής πολιτικής είναι πιθανόν να έχουν ήδη εκδηλωθεί, ενώ οι μειώσεις των επιτοκίων πολιτικής από τον Ιούνιο του 2024 εκτιμάται ότι πλέον θα αρχίσουν να στηρίζουν την ανάπτυξη. Μετά τις μειώσεις των επιτοκίων πολιτικής που ξεκίνησαν τον Ιούνιο του 2024 και με βάση τις προσδοκίες της αγοράς για τη μελλοντική πορεία των επιτοκίων κατά την τελευταία ημερομηνία συμπερίληψης στοιχείων για τις προβολές (Πλαίσιο 1), εκτιμάται ότι η αρνητική επίδραση στην οικονομική ανάπτυξη από τον προηγηθέντα κύκλο αυστηροποίησης της νομισματικής πολιτικής έχει ουσιαστικά εξαλειφθεί στη διάρκεια του 2025. Ωστόσο, υπάρχει σημαντική αβεβαιότητα σχετικά με το μέγεθος και τον χρόνο εκδήλωσης των προγενέστερων και μελλοντικών επιδράσεων.

Η αύξηση του πραγματικού ΑΕΠ αναμένεται να συνεχίσει να προέρχεται κυρίως από την ιδιωτική κατανάλωση. Από τη σκοπιά της δαπάνης (Διάγραμμα 2, γράφημα α), η ιδιωτική κατανάλωση αναμένεται, βάσει των προβολών, να αυξηθεί έντονα σε όλη τη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα, αποτελώντας τον κυριότερο παράγοντα που συμβάλλει στην αύξηση του πραγματικού ΑΕΠ. Επιπλέον, η δημόσια κατανάλωση και οι συνολικές επενδύσεις αναμένεται να αυξάνονται κάθε χρόνο από το 2025 έως το 2027, με τις ιδιωτικές επενδύσεις να αντισταθμίζουν την αναμενόμενη απότομη μείωση (cliff effect) των δημόσιων επενδύσεων το 2027, έτος κατά το οποίο λήγει το σκέλος των επιχορηγήσεων του NGEU. Αντιθέτως, οι καθαρές εξαγωγές αναμένεται, βάσει των προβολών, να έχουν αρνητική συμβολή στην αύξηση του πραγματικού ΑΕΠ το 2025 και το 2026 – με τη συμβολή των εισαγωγών (-1,2 ποσ. μον. και -0,9 ποσ. μον. αντίστοιχα) να υπερβαίνει τη συμβολή των εξαγωγών (0,6 ποσ. μον. και 0,5 ποσ. μον. αντίστοιχα) – αλλά αυτό αντισταθμίζεται εν μέρει από τη θετική συμβολή των μεταβολών των αποθεμάτων το 2025 (Διάγραμμα 2, γράφημα β). Οι έντονες διακυμάνσεις στις μεταβολές των αποθεμάτων κατά τη διάρκεια του 2025 σχετίζονται με τη συσσώρευση και μείωση αποθεμάτων αντίστοιχα με την επίσπευση της δραστηριότητας και εν συνεχεία την εξάλειψη αυτής της επίδρασης.

Διάγραμμα 2

Πραγματικό ΑΕΠ της ζώνης του ευρώ – συμβολές ανά συνιστώσα δαπάνης

α) Προβολές Σεπτεμβρίου 2025	β) Αναθεωρήσεις σε σχέση με τις προβολές του Ιουνίου 2025
(ετήσιες ποσοστιαίες μεταβολές και συμβολές σε ποσοστιαίες μονάδες)	(ποσοστιαίες μονάδες και συμβολές σε ποσοστιαίες μονάδες)

Σε σύγκριση με τις προβολές του Ιουνίου 2025, η προβολή για τον ρυθμό αύξησης του πραγματικού ΑΕΠ έχει αναθεωρηθεί προς τα πάνω κατά 0,3 ποσ. μον. για το 2025, προς τα κάτω κατά 0,1 ποσ. μον. για το 2026 και παραμένει αμετάβλητη για το 2027. Η αναθεώρηση προς τα πάνω της προβολής για το 2025 αντανακλά τις θετικές μεταφερόμενες επιδράσεις που απορρέουν από τις αναθεωρήσεις ιστορικών στοιχείων, καθώς και τα σημαντικά καλύτερα από ό,τι αναμενόταν στοιχεία για το α΄ τρίμηνο του 2025 και τους πιο πρόσφατους δείκτες που υποδηλώνουν ελαφρά αναθεώρηση προς τα πάνω του ρυθμού αύξησης το γ΄ τρίμηνο (Διάγραμμα 3). Οι κάπως υψηλότεροι δασμοί, η ασθενέστερη εξωτερική ζήτηση και η εξασθένηση της ανταγωνιστικότητας τιμών σε συνάφεια με την ανατίμηση του ευρώ υπεραντισταθμίζουν την επίδραση που ασκεί στην οικονομική δραστηριότητα η βελτίωση της εμπιστοσύνης, οδηγώντας σε αναθεώρηση προς τα κάτω κατά 0,1 ποσ. μον. των προοπτικών για την ανάπτυξη το 2026. Οι προοπτικές για το 2027 παραμένουν αμετάβλητες. Όσον αφορά τις συνιστώσες των δαπανών (Διάγραμμα 2, γράφημα β), οι μεγαλύτερες αναθεωρήσεις για το 2025 αφορούν τις επενδύσεις (πάνω από το ήμισυ των σχετικών αναθεωρήσεων συνδέεται με ευμετάβλητες επενδύσεις σε προϊόντα διανοητικής ιδιοκτησίας στην Ιρλανδία) και τις καθαρές εξαγωγές.

Διάγραμμα 3

Αναθεωρήσεις των προβολών για τον ρυθμό μεταβολής του πραγματικού ΑΕΠ σε σύγκριση με τις προβολές του Ιουνίου 2025 – ανάλυση σε μεταφερόμενες επιδράσεις και επιδράσεις εντός του έτους

(ποσοστιαίες μονάδες και συμβολές σε ποσοστιαίες μονάδες)

Η ιδιωτική κατανάλωση αναμένεται να ενισχυθεί, υποβοηθούμενη από τις αυξήσεις των αμοιβών εργασίας και τη σταδιακή μείωση του ποσοστού αποταμίευσης. Η ιδιωτική κατανάλωση συνέχισε να αυξάνεται το α΄ τρίμηνο του 2025 και πιθανόν και το β΄ τρίμηνο, παρά κάποια συγκράτηση των ρυθμών αύξησής της σε σύγκριση με το τέλος του 2024 που οφείλεται στην υποχώρηση της εμπιστοσύνης εν μέσω εμπορικών εντάσεων. Οι δαπάνες των νοικοκυριών αναμένεται να ενισχυθούν από ετήσιο ρυθμό αύξησης περίπου 0,8% την περίοδο 2023-24 σε 1,3% την περίοδο 2025-27. Η ανάκαμψη αυτή αντανακλά κυρίως την αύξηση του πραγματικού διαθέσιμου εισοδήματος, που υποστηρίζεται σε μεγάλο βαθμό από το εισόδημα από μισθωτή εργασία και, σε μικρότερο βαθμό, από το μη μισθολογικό εισόδημα, ιδίως από την αυτοαπασχόληση. Επιπλέον, η αύξηση της ιδιωτικής κατανάλωσης αναμένεται να ωφεληθεί από τη μέτρια μείωση του ποσοστού αποταμίευσης, καθώς η καταναλωτική δαπάνη και η αποταμίευση θα εξομαλύνονται σταδιακά. Η αναμενόμενη σταδιακή ανάκαμψη της εμπιστοσύνης των καταναλωτών σε επίπεδα συμβατά με τις ιστορικές κανονικότητες μεσοπρόθεσμα, εν μέσω συνολικά ανθεκτικών προοπτικών για την αγορά εργασίας, μπορεί να συμβάλει στη σταδιακή μείωση του ποσοστού αποταμίευσης (Διάγραμμα 4). Ωστόσο, το ποσοστό αποταμίευσης των νοικοκυριών αναμένεται να παραμείνει γενικά υψηλό, αντανακλώντας το γεγονός ότι τα επιτόκια παραμένουν κάπως υψηλότερα από τα ιστορικά μέσα επίπεδα και η πρόσβαση σε πιστώσεις εξακολουθεί να είναι περιορισμένη.

Διάγραμμα 4

Κατανάλωση, εισοδήματα και αποταμιεύσεις των νοικοκυριών

(ετήσιες ποσοστιαίες μεταβολές και συμβολές σε ποσοστιαίες μονάδες)

Οι επενδύσεις σε κατοικίες εκτιμάται ότι συρρικνώθηκαν το β΄ τρίμηνο του 2025, αλλά αναμένεται να ανακάμψουν στη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα προβολής χάρη στις ευνοϊκές συνθήκες χρηματοδότησης και στην άνοδο των πραγματικών εισοδημάτων των νοικοκυριών. Μετά από ισχυρή επίδοση το α΄ τρίμηνο του 2025, οι επενδύσεις σε κατοικίες εκτιμάται ότι μειώθηκαν το β΄ τρίμηνο, αλλά αναμένεται να αυξηθούν με επιταχυνόμενο ρυθμό τα προσεχή τρίμηνα. Η ανάκαμψη των επενδύσεων σε κατοικίες αντανακλά τη βελτιωμένη ζήτηση κατοικιών – όπως προκύπτει και από την πρόσφατη άνοδο του αριθμού των οικοδομικών αδειών για κατοικίες, και αποδίδεται στη σταθερή μείωση των επιτοκίων των στεγαστικών δανείων από το τέλος του 2023 και μετά και στη θετική επίδραση που ασκεί η συνεχιζόμενη αύξηση του πραγματικού εισοδήματος των νοικοκυριών.

Οι επιχειρηματικές επενδύσεις, παρότι βραχυπρόθεσμα υφίστανται στρεβλώσεις από παράγοντες που σχετίζονται με τους δασμούς, αναμένεται να ανακάμψουν σταδιακά μεσοπρόθεσμα, ωθούμενες από τη βελτίωση της οικονομικής δραστηριότητας, τη μείωση της αβεβαιότητας και την επίδραση των εθνικών πολιτικών. Μετά από μικρή ώθηση το α΄ τρίμηνο – υπό την επίδραση της επίσπευσης της δραστηριότητας εν αναμονή υψηλότερων δασμών, ακόμη και αν εξαιρεθεί η μεταβλητότητα των επενδύσεων σε προϊόντα διανοητικής ιδιοκτησίας στην Ιρλανδία – οι επιχειρηματικές επενδύσεις στη ζώνη του ευρώ εκτιμάται ότι παρέμειναν στάσιμες το β΄ τρίμηνο. Προβλέπεται να συρρικνωθούν ελαφρώς το γ΄ τρίμηνο του 2025 καθώς εξασθενούν οι επιδράσεις από την επίσπευση της δραστηριότητας, αλλά και λόγω της αυξημένης αβεβαιότητας για την πολιτική που θα ασκηθεί, των υψηλότερων δασμών και της ανατίμησης του ευρώ. Οι επενδύσεις αναμένεται να αυξηθούν σταδιακά από το δ΄ τρίμηνο του 2025, καθώς η εγχώρια και η εξωτερική ζήτηση θα ανακάμπτουν, η αβεβαιότητα θα υποχωρεί και η εφαρμογή εθνικών πολιτικών θα παρέχει κίνητρα για πρόσθετες ιδιωτικές δαπάνες για επενδύσεις στην άμυνα και τις υποδομές.

Οι προοπτικές για τις εξαγωγές της ζώνης του ευρώ εξακολουθούν να επηρεάζονται αρνητικά από την αύξηση των δασμών των ΗΠΑ, την ανατίμηση του ευρώ και τις επίμονες ανταγωνιστικές πιέσεις. Η επιβολή δασμών από τις ΗΠΑ, όπως περιγράφεται στην εμπορική συμφωνία ΗΠΑ-ΕΕ (βλ. Πλαίσιο 1), έχει επηρεάσει περαιτέρω δυσμενώς τις προοπτικές για τις εξαγωγές της ζώνης του ευρώ. Οι επιχειρήσεις της ζώνης του ευρώ είναι πιθανόν να αντιμετωπίσουν προκλήσεις στην αγορά των ΗΠΑ έχοντας να ανταγωνιστούν με τους εκεί εγχώριους παραγωγούς, ενώ οι δασμοί που επιβάλλονται σε προϊόντα με προέλευση τη ζώνη του ευρώ είναι γενικά χαμηλότεροι από ό,τι σε προϊόντα προερχόμενα από άλλες εξαγωγικές οικονομίες. Ταυτόχρονα, η ανατίμηση του ευρώ αναμένεται επίσης να μειώσει την ανταγωνιστικότητα των αγαθών της ζώνης του ευρώ στις παγκόσμιες αγορές μεσοπρόθεσμα. Αυτό εκτιμάται ότι οδηγεί σε συνολικά περιορισμένη βελτίωση της ανταγωνιστικότητας για τη ζώνη του ευρώ σε σχέση με άλλους εμπορικούς εταίρους των ΗΠΑ, ενώ η ανταγωνιστικότητα τιμών σε σχέση με τους παραγωγούς των ΗΠΑ έχει σαφώς επιδεινωθεί (Διάγραμμα 5).

Διάγραμμα 5

Μεταβολές των σταθμισμένων δασμολογικών συντελεστών και των συναλλαγματικών ισοτιμιών στην αγορά των ΗΠΑ μετά την ανάληψη των καθηκόντων της σημερινής κυβέρνησης των ΗΠΑ

(ποσοστιαίες μονάδες)

Ενώ η υποχώρηση της αβεβαιότητας σχετικά με την εμπορική πολιτική έχει παράσχει κάποια ανακούφιση, τα επίπεδα αβεβαιότητας παραμένουν υψηλά σε σύγκριση με τις ιστορικές κανονικότητες. Ειδικότερα, κάποια αβεβαιότητα εξακολουθεί να περιβάλλει την εμπορική συμφωνία ΗΠΑ-ΕΕ για τα φαρμακευτικά προϊόντα και τους ημιαγωγούς (επί του παρόντος οι δασμολογικοί συντελεστές τους εξακολουθούν να είναι οι ίδιοι με εκείνους που ίσχυαν πριν από την ανάληψη των καθηκόντων της σημερινής κυβέρνησης των ΗΠΑ, ωστόσο ενδέχεται να αυξηθούν έως το ανώτατο όριο του 15% μετά την ολοκλήρωση της προαναφερόμενης διερεύνησης, γεγονός που θα μπορούσε να ασκήσει περαιτέρω επίδραση στις εξαγωγές της ζώνης του ευρώ. Αν και οι εξαγωγές της ζώνης του ευρώ αυξήθηκαν απότομα το α΄ τρίμηνο, λόγω της επίσπευσης των παραγγελιών των επιχειρήσεων εν αναμονή υψηλότερων δασμών από τις ΗΠΑ, αυτή η δυναμική έχει εξασθενήσει καθώς εξαλείφονται οι επιδράσεις της επίσπευσης. Όσον αφορά το μέλλον, οι εξαγωγές της ζώνης του ευρώ αναμένεται να αντιμετωπίσουν δυσχέρειες στην προσπάθειά τους να συμβαδίσουν με τις εξελίξεις της παγκόσμιας ζήτησης λόγω προβλημάτων ανταγωνιστικότητας, με πιθανό αποτέλεσμα περαιτέρω απώλειες εξαγωγικών μεριδίων. Σε σύγκριση με τις προβολές του Ιουνίου 2025, οι εξαγωγές της ζώνης του ευρώ έχουν αναθεωρηθεί προς τα πάνω για το 2025 και ο ρυθμός αύξησής τους αναμένεται να διαμορφωθεί σε 1,3%, αντανακλώντας την προσωρινή ώθηση το α΄ τρίμηνο λόγω επίσπευσης της δραστηριότητας, και έχουν αναθεωρηθεί προς τα κάτω σε 1,1% για το 2026, αλλά στη συνέχεια προβλέπεται να ανακάμψουν σε 2,5% το 2027.

Όσον αφορά τις εισαγωγές, αναμένεται ισχυρή άνοδος, σύμφωνα με τις προβολές, με τις εισαγωγές της ζώνης του ευρώ να αυξάνονται κατά 2,8% το 2025, 2,0% το 2026 και 2,7% το 2027. Η εξέλιξη αυτή αναμένεται να προέλθει εν μέρει από την επίσπευση των εξαγωγών στις αρχές του 2025, τη σημαντική αύξηση των εισαγωγών από την Κίνα και την αύξηση των εγχώριων επενδύσεων. Συνολικά, η καθαρή συμβολή του εξωτερικού τομέα στην ανάπτυξη της ζώνης του ευρώ αναμένεται να είναι αρνητική, -0,6 ποσ. μον. το 2025 και -0,3 ποσ. μον. το 2026. Το 2027, η συμβολή αυτή εκτιμάται ότι θα είναι ουδέτερη.

Η αγορά εργασίας αναμένεται να παραμείνει συνολικά ανθεκτική, με το ποσοστό ανεργίας, βάσει των προβολών, να μειώνεται το 2026 και το 2027. Το ποσοστό ανεργίας αναμένεται να αυξηθεί το 2025 και να καταγράψει το μέγιστο επίπεδο κατά το β΄ εξάμηνο (Διάγραμμα 6, γράφημα α). Στη συνέχεια προβλέπεται να μειωθεί μεσοπρόθεσμα και να διαμορφωθεί σε ιστορικώς χαμηλό επίπεδο (6,0%) το δ΄ τρίμηνο του 2027. Ο ρυθμός αύξησης του εργατικού δυναμικού αναμένεται, βάσει των προβολών, να επιβραδυνθεί στη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα προβολής (εν μέρει λόγω δημογραφικών εξελίξεων), γεγονός που οδηγεί επίσης σε μείωση του αριθμού των ανέργων μεσοπρόθεσμα (εν μέρει λόγω του χαμηλότερου ποσοστού ανεργίας των εργαζομένων μεγαλύτερης ηλικίας). Σε σύγκριση με τις προβολές εμπειρογνωμόνων του Ιουνίου, το ποσοστό ανεργίας προβλέπεται να παραμείνει ουσιαστικά αμετάβλητο και να κινηθεί σε ένα μικρό εύρος μεταξύ 6,0% και 6,4% στη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα προβολής. Για το 2027, έχει αναθεωρηθεί προς τα πάνω κατά 0,1 ποσ. μον.

Διάγραμμα 6

Ποσοστό ανεργίας και απασχόληση

α) Ποσοστό ανεργίας	β) Απασχόληση
(% του εργατικού δυναμικού)	(δείκτης: α΄ τρ. 2022 = 100)

Ο ρυθμός αύξησης της απασχόλησης αναμένεται να επιβραδυνθεί στη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα προβολής. Συνολικά, η απασχόληση προβλέπεται να αυξηθεί κατά 0,6% το 2025 (Διάγραμμα 6, γράφημα β), υποδηλώνοντας ικανοποιητική άνοδο της απασχόλησης βραχυπρόθεσμα. Αυτή η σταθερή άνοδος της απασχόλησης το 2025 οφείλεται εν μέρει στη σημαντική αύξηση του εργατικού δυναμικού, η οποία όμως αναμένεται να επιβραδυνθεί στη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα προβολής, περιορίζοντας έτσι την άνοδο της απασχόλησης. Ενώ ο ρυθμός αύξησης της απασχόλησης το α΄ τρίμηνο του 2025 ήταν ελαφρώς χαμηλότερος σε σχέση με τις προβολές του Ιουνίου, το β΄ τρίμηνο ήταν ελαφρώς υψηλότερος. Η απασχόληση αναμένεται να συνεχίσει καθ’ όλη τη διάρκεια του έτους να αυξάνεται με ταχύτερο ρυθμό από ό,τι αναμενόταν προηγουμένως.

Η παραγωγικότητα της εργασίας καταγράφει το 2025 ισχυρότερη αύξηση από ό,τι προβλεπόταν προηγουμένως και αναμένεται να συνεχίσει την κυκλική της ανάκαμψη. Συνολικά στη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα προβολής, ο ρυθμός μεταβολής της παραγωγικότητας της εργασίας προβλέπεται να παραμείνει θετικός, αλλά πολύ χαμηλότερος από την προ της πανδημίας τάση του (Διάγραμμα 7). Η ταχύτητα της ανάκαμψης εξακολουθεί να περιορίζεται από διαρθρωτικούς παράγοντες, όπως η σταδιακή ανακατανομή της οικονομικής δραστηριότητας υπέρ του τομέα των υπηρεσιών, το κόστος μετάβασης στην πράσινη οικονομία, οι μακροχρόνιες δυσμενείς επιπτώσεις της ενεργειακής κρίσης, η αργή υιοθέτηση άκρως καινοτόμων τεχνολογιών τεχνητής νοημοσύνης, καθώς και η γήρανση του πληθυσμού. Ο υψηλότερος ρυθμός αύξησης της παραγωγικότητας της εργασίας το 2025 σε σύγκριση με τις προβολές του Ιουνίου οφείλεται κυρίως στην αναθεώρηση προς τα πάνω του ρυθμού αύξησης του ΑΕΠ, σε μεγάλο βαθμό λόγω των εξελίξεων στα στοιχεία της Ιρλανδίας τα οποία εισήγαγαν κάποια μεταβλητότητα στη στατιστική σειρά. Ως αποτέλεσμα αυτής της αναθεώρησης προηγούμενων στοιχείων, ο ρυθμός αύξησης της παραγωγικότητας της εργασίας έχει αναθεωρηθεί προς τα πάνω κατά 0,4 ποσ. μον. για το α΄ τρίμηνο του 2025 και για το 2025 συνολικά κατά 0,2 ποσ. μον. σε σύγκριση με την προβολή του Ιουνίου. Για το 2026, ο ρυθμός αύξησης της παραγωγικότητας έχει αναθεωρηθεί προς τα κάτω. Αυτό οφείλεται κυρίως στην αναθεώρηση προς τα κάτω του ρυθμού αύξησης του ΑΕΠ, ενώ ο ρυθμός αύξησης της απασχόλησης παρέμεινε σε γενικές γραμμές αμετάβλητος.

Διάγραμμα 7

Παραγωγικότητα εργασίας ανά απασχολούμενο

α) Επίπεδο παραγωγικότητας της εργασίας

(δείκτης: α΄ τρ. 2022 = 100)

β) Ρυθμός μεταβολής της παραγωγικότητας της εργασίας

(ετήσιος ρυθμός μεταβολής)

4 Δημοσιονομικές προοπτικές

Η κατεύθυνση της δημοσιονομικής πολιτικής στη ζώνη του ευρώ αναμένεται, σύμφωνα με τις προβολές, να γίνει ελαφρώς πιο συσταλτική το 2025, να χαλαρώσει το 2026 και να γίνει ξανά συσταλτική, κάπως εντονότερα, το 2027 (Πίνακας 4).^[6] Μετά από μια σημαντική συσταλτική μεταβολή το 2024, λόγω παραγόντων που δεν εμπίπτουν στη διακριτική ευχέρεια των κυβερνήσεων καθώς και μέτρων δημοσιονομικής πολιτικής, η κατεύθυνση της δημοσιονομικής πολιτικής προβλέπεται να γίνει ελαφρώς πιο συσταλτική το 2025, λόγω κυρίως των μέτρων διακριτικής ευχέρειας στην πλευρά των εσόδων. Σε αυτά τα μέτρα περιλαμβάνονται αυξήσεις των εισφορών κοινωνικής ασφάλισης και, σε μικρότερο βαθμό, αυξήσεις των άμεσων και έμμεσων φόρων.^[7] Αυτές οι φορολογικές αυξήσεις αντισταθμίζονται εν μέρει από τη συνεχιζόμενη αύξηση των δημόσιων δαπανών και τη δημοσιονομική χαλάρωση που σχετίζεται με παράγοντες που δεν εμπίπτουν στη διακριτική ευχέρεια των κυβερνήσεων.^[8] Το 2026 η κατεύθυνση της δημοσιονομικής πολιτικής αναμένεται, βάσει των προβολών, να χαλαρώσει, κυρίως λόγω των αυξημένων δημόσιων επενδύσεων. Αυτό αντανακλά τις υψηλότερες δαπάνες για την άμυνα και τις υποδομές, ιδίως στη Γερμανία (το 2026-27), οι οποίες ενσωματώνονται στο βασικό σενάριο από τις προβολές του Ιουνίου 2025 και εξής, καθώς και τον υψηλό ρυθμό αύξησης των επενδύσεων που χρηματοδοτούνται από το πρόγραμμα NGEU στην Ιταλία, την Ισπανία και άλλες χώρες. Το 2027 η συσταλτική μεταβολή της κατεύθυνσης της δημοσιονομικής πολιτικής, διορθωμένης ως προς τις επιχορηγήσεις του προγράμματος NGEU, και των μέτρων που λαμβάνονται κατά τη διακριτική ευχέρεια των κυβερνήσεων αντικατοπτρίζει κατά κύριο λόγο τις χαμηλότερες εκτιμώμενες κρατικές δαπάνες που σχετίζονται με τη λήξη του σκέλους των επιχορηγήσεων του προγράμματος NGEU και κάποια συσταλτική μεταβολή των παραγόντων που δεν εμπίπτουν στη διακριτική ευχέρεια των κυβερνήσεων.^[9]

Σε σύγκριση με τις προβολές του Ιουνίου 2025, τα μέτρα δημοσιονομικής πολιτικής που λαμβάνονται κατά τη διακριτική ευχέρεια των κυβερνήσεων και έχουν ενσωματωθεί στο βασικό σενάριο δείχνουν ελαφρά περαιτέρω συσταλτική μεταβολή της δημοσιονομικής πολιτικής στη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα προβολής, ιδίως το 2026. Αυτή η συσταλτική μεταβολή των μέτρων που λαμβάνονται κατά τη διακριτική ευχέρεια των κυβερνήσεων αντιστοιχεί σε λιγότερο από 0,1 ποσ. μον. του ΑΕΠ σωρευτικά στη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα προβολής, η οποία απορρέει κυρίως από το 2026 και θα αντιστραφεί εν μέρει το 2027. Σε συνδυασμό με τους ελαφρώς αναθεωρημένους παράγοντες που δεν εμπίπτουν στη διακριτική ευχέρεια των κυβερνήσεων, η κατεύθυνση της δημοσιονομικής πολιτικής εκτιμάται ότι θα γίνει πιο συσταλτική κατά περίπου 0,1 ποσ. μον. περισσότερο από ό,τι προβλεπόταν στις προβολές του Ιουνίου για την περίοδο 2025-27, εξέλιξη που οφείλεται κυρίως στις αναθεωρήσεις προς τα πάνω των καθαρών έμμεσων φόρων. Άλλες πηγές αναθεωρήσεων είναι η χαμηλότερη αύξηση της δημόσιας κατανάλωσης και η αύξηση των άμεσων φόρων. Το 2027 η οριακά λιγότερο συσταλτική κατεύθυνση της δημοσιονομικής πολιτικής από ό,τι προβλεπόταν τον Ιούνιο αντανακλά κυρίως τις αναθεωρήσεις προς τα πάνω της δημόσιας κατανάλωσης και των δημοσιονομικών μεταβιβάσεων σε αρκετές χώρες.

Όσον αφορά τις δημοσιονομικές προοπτικές στη ζώνη του ευρώ, ο λόγος του δημοσιονομικού ελλείμματος και ο λόγος του χρέους προβλέπεται ότι θα συνεχίσουν να αυξάνονται στη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα προβολής, αν και λιγότερο από ό,τι προβλεπόταν στις προβολές του Ιουνίου (Πίνακας 4). Μετά από μια αναμενόμενη μείωση το 2025, το δημοσιονομικό έλλειμμα της ζώνης του ευρώ προβλέπεται να αυξηθεί και να διαμορφωθεί σε 3,4% του ΑΕΠ μέχρι το τέλος του χρονικού ορίζοντα προβολής. Η εξέλιξη αυτή οφείλεται κυρίως στις δαπάνες για τόκους και δευτερευόντως στην ελαφρά επιδείνωση του κυκλικά διορθωμένου πρωτογενούς αποτελέσματος και της κυκλικής συνιστώσας του δημοσιονομικού αποτελέσματος. Σε σύγκριση με τις προβολές του Ιουνίου, το δημοσιονομικό αποτέλεσμα έχει αναθεωρηθεί προς τα πάνω για όλα τα έτη του χρονικού ορίζοντα προβολής, αλλά κυρίως από το 2026, κυρίως λόγω της πρόσθετης συσταλτικής μεταβολής των προαναφερόμενων μέτρων δημοσιονομικής πολιτικής που λαμβάνονται κατά τη διακριτική ευχέρεια των κυβερνήσεων. Ο λόγος χρέους προς ΑΕΠ της ζώνης του ευρώ προβλέπεται να ακολουθήσει ανοδική πορεία καθώς τα συνεχή πρωτογενή ελλείμματα και οι θετικές προσαρμογές ελλείμματος-χρέους θα υπεραντισταθμίζονται από την ευνοϊκή, αν και αυξανόμενη, διαφορά επιτοκίου-ρυθμού ανάπτυξης.

Οι υποθέσεις και οι προβολές για τη δημοσιονομική πολιτική στη ζώνη του ευρώ εξακολουθούν να χαρακτηρίζονται από υψηλή αβεβαιότητα. Αυτό σχετίζεται κυρίως με τα σχέδια αμυντικών δαπανών που δεν έχουν ακόμη προσδιοριστεί, μετά τη σύνοδο κορυφής του ΝΑΤΟ τον Ιούνιο του 2025, καθώς και με τα συγκεκριμένα σχέδια προϋπολογισμών των κυβερνήσεων της ζώνης του ευρώ για το 2026 και μετέπειτα, σύμφωνα με το δημοσιονομικό πλαίσιο της ΕΕ. Περισσότερες πληροφορίες για τα σχέδια αυτά αναμένεται να είναι διαθέσιμες το φθινόπωρο. Τέλος, η αβεβαιότητα συνδέεται με πολιτικούς κινδύνους σε διάφορες χώρες.

5 Τιμές και κόστος

Ο γενικός πληθωρισμός αναμένεται να διαμορφωθεί κατά μέσο όρο σε 2,1% το 2025 και 1,7% το 2026 και να αυξηθεί και πάλι σε 1,9% το 2027 (Διάγραμμα 8). Ο γενικός πληθωρισμός αναμένεται να παραμείνει κοντά στο 2% για το υπόλοιπο του 2025, να κινηθεί κάτω του 2% και να παραμείνει σε αυτό το επίπεδο καθ’ όλη τη διάρκεια του 2026. Η εξέλιξή του το α΄ εξάμηνο του 2026 επηρεάζεται έντονα από επιδράσεις βάσης στη συνιστώσα της ενέργειας, οι οποίες εξηγούν μια αρχική πτώση σε 1,6% το α΄ τρίμηνο και στη συνέχεια ανάκαμψη το β΄ τρίμηνο. Σε βαθύτερη ανάλυση, ο χαμηλότερος ρυθμός του γενικού πληθωρισμού το 2026 αντανακλά τον χαμηλότερο πληθωρισμό HICPX – ιδίως στον τομέα των υπηρεσιών – και τον χαμηλότερο πληθωρισμό των ειδών διατροφής, σε συνδυασμό με τον ελαφρώς αρνητικό πληθωρισμό της ενέργειας (Διάγραμμα 9). Η αύξηση του γενικού πληθωρισμού σε 1,9% το 2027 αντανακλά μια ανοδική επίδραση του πληθωρισμού της ενέργειας, η οποία προέρχεται από τη λήψη δημοσιονομικών μέτρων σχετιζόμενων με τη μετάβαση στο πλαίσιο της κλιματικής αλλαγής, ιδίως την εισαγωγή ενός νέου Συστήματος Εμπορίας Δικαιωμάτων Εκπομπών (ΣΕΔΕ2).^[10] Ο πληθωρισμός HICPX αναμένεται να αποκλιμακωθεί περαιτέρω το α΄ εξάμηνο του 2026 και να σταθεροποιηθεί γύρω στο 1,8% κατά το υπόλοιπο του χρονικού ορίζοντα προβολής.

Διάγραμμα 8

Πληθωρισμός βάσει του ΕνΔΤΚ στη ζώνη του ευρώ

(ετήσιες ποσοστιαίες μεταβολές)

Διάγραμμα 9

Πληθωρισμός βάσει του ΕνΔΤΚ στη ζώνη του ευρώ – ανάλυση στις κύριες συνιστώσες

(ετήσιες ποσοστιαίες μεταβολές, ποσοστιαίες μονάδες)

Ο πληθωρισμός της ενέργειας αναμένεται, βάσει των προβολών, να παραμείνει αρνητικός μέχρι τα τέλη του 2026 και στη συνέχεια να ανακάμψει το 2027 λόγω των δημοσιονομικών μέτρων που σχετίζονται με την κλιματική αλλαγή (Διάγραμμα 10, γράφημα α). Το 2026 αναμένονται σημαντικοί αρνητικοί ρυθμοί, που απορρέουν κατά κύριο λόγο από τις εξελίξεις στη συνιστώσα των καυσίμων κίνησης, οι οποίες αντανακλούν την υπόθεση για ουσιαστικά αμετάβλητες τις τιμές του πετρελαίου (βλ. Πλαίσιο 1), καθώς και μια καθοδική επίδραση βάσης για το α΄ τρίμηνο του 2026. Στις αρχές του 2026 υπάρχει επίσης μικρή καθοδική επίδραση από την αναμενόμενη μείωση των τιμών της ηλεκτρικής ενέργειας στη Γερμανία λόγω χαμηλότερων εισφορών και τελών δικτύου. Η αύξηση του πληθωρισμού της ενέργειας από -1,1% το 2026 σε 2,4% το 2027 αντικατοπτρίζει σε μεγάλο βαθμό την ανοδική επίδραση από την εφαρμογή της δέσμης «Fit for 55» της ΕΕ, συγκεκριμένα το νέο ΣΕΔΕ2 για τη θέρμανση των κτιρίων και για τα καύσιμα κίνησης.

Διάγραμμα 10

Προοπτικές για τον πληθωρισμό βάσει του ΕνΔΤΚ της ενέργειας και των ειδών διατροφής

α) Ενέργεια βάσει του ΕνΔΤΚ

(ετήσιες ποσοστιαίες μεταβολές)

β) Είδη διατροφής βάσει του ΕνΔΤΚ

(ετήσιες ποσοστιαίες μεταβολές)

Μετά την απότομη άνοδο που κατέγραψε πρόσφατα, ο πληθωρισμός των ειδών διατροφής αναμένεται να αποκλιμακωθεί από το τελευταίο τρίμηνο του 2025, υποχωρώντας σε επίπεδο κοντά σε 2,0% το β΄ εξάμηνο του 2026, και στη συνέχεια να αυξηθεί ελαφρώς (Διάγραμμα 10, γράφημα β). Ο πληθωρισμός των ειδών διατροφής αναμένεται να αυξηθεί περαιτέρω σε 3,2% το γ΄ τρίμηνο του 2025, αντανακλώντας τη μετακύλιση των υψηλότερων διεθνών τιμών των τροφίμων (ιδίως του κακάου και του καφέ) και τις δυσμενείς καιρικές συνθήκες (π.χ. τους πρόσφατους καύσωνες). Η επιβράδυνση που θα ακολουθήσει έως τα μέσα του 2026 αντανακλά μια χαλάρωση των υποθέσεων για τις τιμές των τροφίμων σε διεθνές επίπεδο και σε επίπεδο ζώνης ευρώ, σε συνδυασμό με μια καθοδική επίδραση βάσης λόγω των έντονων αυξήσεων στα μέσα του 2025. Ο πληθωρισμός των ειδών διατροφής αναμένεται, βάσει των προβολών, να διαμορφωθεί κατά μέσο όρο σε 2,3% τόσο για το 2026 όσο και για το 2027, κάτω από τον μακροχρόνιο μέσο όρο του, σύμφωνα με την υπόθεση για ευνοϊκές τιμές της ενέργειας και των τροφίμων και για χαλάρωση των πιέσεων από την πλευρά του κόστους εργασίας.

Ο πληθωρισμός HICPX αναμένεται να μειωθεί από 2,4% το 2025 σε 1,9% το 2026 και σε 1,8% το 2027 (Διάγραμμα 11), καθώς οι επιδράσεις των προηγούμενων μεγάλων διαταραχών στον πληθωρισμό των τιμών των υπηρεσιών θα συνεχίσουν να εξασθενούν. Η ελαφρά υποχώρηση του πληθωρισμού HICPX που παρατηρήθηκε το α΄ εξάμηνο του 2025 αναμένεται να συνεχιστεί και το α΄ εξάμηνο του 2026, με τον ρυθμό να διαμορφώνεται κατά μέσο όρο σε 1,8% κατά το υπόλοιπο του χρονικού ορίζοντα προβολής. Η αποκλιμάκωση αυτή οφείλεται κυρίως στον πληθωρισμό των υπηρεσιών και αντανακλά σε μεγάλο βαθμό τις μειούμενες πιέσεις από το κόστος εργασίας, ενώ ο αντίκτυπος προηγούμενων διαταραχών στις αλυσίδες προσφοράς και στις τιμές της ενέργειας έχει εν πολλοίς εξαλειφθεί. Ο πληθωρισμός των μη ενεργειακών βιομηχανικών αγαθών αναμένεται αρχικά να υποχωρήσει λόγω της ανατίμησης του ευρώ και στη συνέχεια να επιταχυνθεί ελαφρώς το 2027 προσεγγίζοντας τον ιστορικό μέσο όρο του (γύρω στο 1%), αντισταθμίζοντας την ελαφρά αποκλιμάκωση του πληθωρισμού των υπηρεσιών και υποδηλώνοντας ουσιαστικά αμετάβλητο πληθωρισμό HICPX μέχρι το τέλος του χρονικού ορίζοντα προβολής.

Διάγραμμα 11

Πληθωρισμός βάσει του ΕνΔΤΚ χωρίς τις τιμές της ενέργειας και των ειδών διατροφής

(ετήσιες ποσοστιαίες μεταβολές)

Σε σύγκριση με τις προβολές του Ιουνίου 2025, οι προοπτικές για τον γενικό πληθωρισμό βάσει του ΕνΔΤΚ αναθεωρήθηκαν προς τα πάνω κατά 0,1 ποσ. μον. τόσο για το 2025 όσο και για το 2026 και ε προς τα κάτω, κατά 0,1 ποσ. μον. για το 2027 (Διάγραμμα 12). Η προς τα πάνω αναθεώρηση για το 2025 αντανακλά υψηλότερους ρυθμούς πληθωρισμού της ενέργειας και των ειδών διατροφής, σε μεγάλο βαθμό λόγω των υψηλότερων από ό,τι αναμενόταν στοιχείων και των υποθέσεων για υψηλότερες τιμές του πετρελαίου και της ηλεκτρικής ενέργειας, καθώς και των εμφανιζόμενων με χρονική υστέρηση επιδράσεων από προηγούμενες αυξήσεις των διεθνών τιμών των τροφίμων. Για το 2026, ο πληθωρισμός της ενέργειας είναι επίσης ελαφρώς υψηλότερος λόγω της ηπιότερης μειωτικής επίδρασης του μέτρου που αφορά τις διοικητικά καθοριζόμενες τιμές της ηλεκτρικής ενέργειας στη Γερμανία. Ο πληθωρισμός HICPX δεν έχει αναθεωρηθεί για το 2025 και το 2026, με μικρές αναθεωρήσεις που αλληλοεξουδετερώνονται στη συνιστώσα των υπηρεσιών και στη συνιστώσα των μη ενεργειακών βιομηχανικών αγαθών, αλλά έχει αναθεωρηθεί προς τα κάτω κατά 0,1 ποσ. μον. για το 2027, αντανακλώντας κυρίως την επίδραση της ανατίμησης του ευρώ. Σε συνδυασμό με τον ελαφρώς χαμηλότερο πληθωρισμό της ενέργειας, αυτές οι αναθεωρήσεις συνεπάγονται χαμηλότερο προβλεπόμενο γενικό πληθωρισμό για το 2027.

Διάγραμμα 12

Αναθεωρήσεις της προβολής για τον πληθωρισμό σε σύγκριση με τις προβολές του Ιουνίου 2025

(ποσοστιαίες μονάδες)

Ο ρυθμός αύξησης των ονομαστικών μισθών αναμένεται, σύμφωνα με τις προβολές, να μειωθεί το 2025 και το 2026 καθώς θα εξασθενούν οι πιέσεις από την αντιστάθμιση του πληθωρισμού, και να μην σημειώσει αξιόλογη μεταβολή το 2027 και να διαμορφωθεί πάνω από τον μέσο όρο, υποβοηθούμενος από τη στενότητα στην αγορά εργασίας. Ο ρυθμός αύξησης των αμοιβών ανά απασχολούμενο εκτιμάται ότι επιβραδύνθηκε το β΄ τρίμηνο του 2025, αλλά διαμορφώθηκε πάνω από το επίπεδο που προβλεπόταν στις προβολές του Δεκεμβρίου. Σύμφωνα με τις προβολές, θα υποχωρήσει περαιτέρω από 3,4% κατά μέσο όρο το 2025 σε 2,7% τόσο το 2026 όσο και το 2027 (έναντι μακροχρόνιου μέσου όρου 2,5%) (Διάγραμμα 13). Αυτή η εξέλιξη αντανακλά μια αρχικά χαμηλότερη συμβολή των εισφορών κοινωνικής ασφάλισης και της διαφοράς συμβατικών και πράγματι καταβαλλόμενων αποδοχών, ενώ φαίνεται ότι θα σημειωθεί ελαφρά μόνο περαιτέρω υποχώρηση του ρυθμού αύξησης των συμβατικών αποδοχών (που επιβεβαιώνεται από τον δείκτη της ΕΚΤ για τις μισθολογικές εξελίξεις). Οι πραγματικοί μισθοί εκτιμάται ότι επανήλθαν στα επίπεδα που παρατηρούνταν πριν από την απότομη άνοδο του πληθωρισμού, αλλά ο ρυθμός αύξησής τους αναμένεται να παραμείνει κατά τι υψηλότερος από τον ρυθμό αύξησης της παραγωγικότητας κατά το μεγαλύτερο μέρος του χρονικού ορίζοντα προβολής υπό συνθήκες συνεχιζόμενης στενότητας στην αγορά εργασίας. Το μερίδιο των μισθών στο εθνικό εισόδημα δεν αναμένεται σε γενικές γραμμές να σημειώσει αξιόλογη μεταβολή στη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα προβολής και θα παραμείνει ελαφρώς υψηλότερο από τον μακροχρόνιο μέσο όρο του. Σε σύγκριση με τις προβολές του Ιουνίου 2025, ο ρυθμός αύξησης των αμοιβών ανά απασχολούμενο έχει αναθεωρηθεί προς τα πάνω κατά 0,2 ποσ. μον. για το 2025, κυρίως λόγω των υψηλότερων από ό,τι αναμενόταν στοιχείων για το α΄ εξάμηνο του 2025, ενώ για τον υπόλοιπο ορίζοντα οι προοπτικές είναι χαμηλότερες κατά 0,1 ποσ. μον. και συμβαδίζουν με την ελαφρά υποχώρηση της στενότητας στην αγορά εργασίας.

Διάγραμμα 13

Προοπτικές για την εξέλιξη των μισθών

(ετήσιες ποσοστιαίες μεταβολές)

Ο ρυθμός αύξησης του κόστους εργασίας ανά μονάδα προϊόντος αναμένεται, βάσει των προβολών, να υποχωρήσει περαιτέρω στη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα προβολής, λόγω της βραδύτερης αύξησης των μισθών και της ταχύτερης αύξησης της παραγωγικότητας. Ο ρυθμός αύξησης του κόστους εργασίας ανά μονάδα προϊόντος εκτιμάται ότι συνέχισε να επιβραδύνεται το α΄ εξάμηνο του 2025. Η επιβράδυνση του ρυθμού αύξησης των αμοιβών ανά απασχολούμενο συνεπάγεται περαιτέρω υποχώρηση του ρυθμού αύξησης του κόστους εργασίας ανά μονάδα προϊόντος το β΄ εξάμηνο του 2025, ο οποίος προβλέπεται να διαμορφωθεί κατά μέσο όρο σε 2,2% το 2026 και 1,9% το 2027 (επίπεδα παραπλήσια με τον ιστορικό μέσο όρο του). Σε σύγκριση με τις προβολές του Ιουνίου 2025, ο ρυθμός αύξησης του κόστους εργασίας ανά μονάδα προϊόντος παραμένει αμετάβλητος για το 2025, αλλά για το 2026 έχει αναθεωρηθεί προς τα πάνω κατά 0,1 ποσ. μον. λόγω της βραδύτερης αύξησης της παραγωγικότητας. Για το 2027, η προς τα κάτω αναθεώρηση κατά 0,1 ποσ. μον. οφείλεται στη χαμηλότερη αύξηση των μισθών.

Οι εγχώριες πιέσεις στις τιμές, όπως μετρούνται από τον ρυθμό αύξησης του αποπληθωριστή του ΑΕΠ, αναμένεται, βάσει των προβολών, να συνεχίσουν να υποχωρούν το 2025 και να σταθεροποιηθούν από το 2026, όταν η υποχώρηση των πιέσεων του κόστους εργασίας ανά μονάδα προϊόντος θα επιτρέψει την αύξηση των περιθωρίων κέρδους (Διάγραμμα 14). Εν μέσω κάποιας μεταβλητότητας κατά τη διάρκεια του 2025, ο ρυθμός αύξησης του αποπληθωριστή του ΑΕΠ αναμένεται, βάσει των προβολών, να υποχωρήσει από 2,3% κατά μέσο όρο το 2025 σε 2,1% το 2026 και 2,0% το 2027. Καθώς η αύξηση του κόστους εργασίας ανά μονάδα προϊόντος θα επιβραδύνεται, η αύξηση των κερδών ανά μονάδα προϊόντος αναμένεται να συνεχίσει να ενισχύεται στη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα προβολής, υποβοηθούμενη από την οικονομική ανάκαμψη, την επιταχυνόμενη άνοδο της παραγωγικότητας και μια προσωρινή λογιστικής φύσεως ώθηση το 2027 που σχετίζεται με τη στατιστική μεταχείριση του ΣΕΔΕ2.^[11] Σε σύγκριση με τις προβολές του Ιουνίου 2025, ο ρυθμός αύξησης του αποπληθωριστή του ΑΕΠ δεν έχει αναθεωρηθεί για το 2025, αλλά έχει αναθεωρηθεί προς τα πάνω κατά 0,1 ποσ. μον. για το 2026 και προς τα κάτω κατά 0,1 ποσ. μον. για το 2027.

Έπειτα από μειώσεις των τιμών των εισαγομένων έως το τέλος του 2025 κυρίως λόγω της ανατίμησης του ευρώ, ο πληθωρισμός των τιμών των εισαγομένων αναμένεται να ανακάμψει καθώς θα εξασθενούν οι μειωτικές επιδράσεις της προηγηθείσας ανατίμησης. Σε ετήσιους όρους, ο ρυθμός μεταβολής του αποπληθωριστή των εισαγωγών αναμένεται να αυξηθεί από 0,1% το 2025 σε 0,6% το 2026 και να επιταχυνθεί πιο έντονα σε 1,7% το 2027 (Διάγραμμα 14). Οι αναθεωρήσεις προς τα κάτω του πληθωρισμού των τιμών των εισαγομένων για όλα τα έτη του χρονικού ορίζοντα προβολής σε σύγκριση με τις προβολές του Ιουνίου αντανακλούν αρχικά την ανατίμηση του ευρώ και τις χαμηλότερες υποθέσεις για τις διεθνείς τιμές των τροφίμων και τις τιμές παραγωγού στη ζώνη του ευρώ. Ωστόσο, αργότερα στη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα σχετίζονται κυρίως με τις υποθέσεις για πιο ήπιες εξελίξεις στις διεθνείς τιμές των ενεργειακών αγαθών. Οι προοπτικές για την αύξηση των τιμών των εισαγομένων εξακολουθούν να υπόκεινται σε υψηλή αβεβαιότητα, με κινδύνους τόσο καθοδικούς (π.χ. χαμηλότερες τιμές των κινεζικών εξαγωγών) όσο και ανοδικούς (π.χ. ελλείψεις από την πλευρά της προσφοράς). Βλ. ενότητα 6 για τις αναλύσεις ευαισθησίας σε αυτά τα θέματα.

Διάγραμμα 14

Εγχώριες πιέσεις στις τιμές

(ετήσιες ποσοστιαίες μεταβολές, συμβολές σε ποσοστιαίες μονάδες)

6 Αναλύσεις ευαισθησίας

6.1 Εναλλακτικές πορείες των τιμών της ενέργειας

Οι εναλλακτικές πορείες των τιμών του πετρελαίου και του φυσικού αερίου υποδηλώνουν ορισμένους ανοδικούς κινδύνους για τον πληθωρισμό το 2026 και το 2027. Οι προβολές των εμπειρογνωμόνων του Ευρωσυστήματος βασίζονται στις τεχνικές υποθέσεις που περιγράφονται στο Πλαίσιο 1. Στην παρούσα ανάλυση ευαισθησίας, οι εναλλακτικές πορείες που αποκλίνουν προς τα κάτω και προς τα πάνω σε σχέση με τις υποθέσεις του βασικού σεναρίου προκύπτουν από το 25ο και το 75ο εκατοστημόριο των πυκνοτήτων πιθανότητας μηδενικού κινδύνου με βάση δικαιώματα προαίρεσης για τις τιμές του πετρελαίου και του φυσικού αερίου.^[12] Σύμφωνα με αυτές τις πυκνότητες, οι κίνδυνοι για τις τιμές του πετρελαίου είναι σε γενικές γραμμές συμμετρικοί γύρω από το βασικό σενάριο. Οι ανοδικοί κίνδυνοι, όπως η επιβολή πρόσθετων κυρώσεων στο ρωσικό και το ιρανικό πετρέλαιο ή το ενδεχόμενο κλιμάκωσης των εντάσεων στη Μέση Ανατολή, αντισταθμίζονται από καθοδικούς κινδύνους που απορρέουν από τη δυνητικά επίμονη οικονομική επίδραση των αρχικών ανακοινώσεων για τους δασμούς των ΗΠΑ ή από τις μεγαλύτερες από τις αναμενόμενες αυξήσεις της προσφοράς από τον ΟΠΕΚ+. Αντιθέτως, η κατανομή πιθανοτήτων αναφορικά με τις τιμές του φυσικού αερίου υποδηλώνει ελαφρώς ανοδικούς κινδύνους για τις τεχνικές υποθέσεις (Διάγραμμα 15), που πιθανόν να αντανακλούν αβεβαιότητες σε σχέση με τον εφοδιασμό. Οι αβεβαιότητες αυτές αφορούν πιθανές διαταράξεις στην παγκόσμια αγορά υγροποιημένου φυσικού αερίου (LNG), που ενδεχομένως συνδέονται με την ισχυρή ζήτηση LNG εκ μέρους της Ασίας, καθώς και κινδύνους που σχετίζονται με την ευρωπαϊκή αγορά. Συγκεκριμένα, έχουν διατυπωθεί αμφιβολίες για το κατά πόσον είναι εφικτό το σχέδιο της Ευρωπαϊκής Επιτροπής για σταδιακή κατάργηση όλων των εισαγωγών ρωσικού φυσικού αερίου έως το 2027, συμβάλλοντας σε ανησυχίες που θα μπορούσαν να ασκήσουν ανοδικές πιέσεις στις τιμές του φυσικού αερίου. Ωστόσο, υπάρχουν καθοδικοί κίνδυνοι, ιδίως εάν η αβεβαιότητα σχετικά με το εμπόριο έχει διαρκή αντίκτυπο ή αν υπάρξει ουσιαστική πρόοδος προς την εξεύρεση λύσης στο ζήτημα του πολέμου της Ρωσίας κατά της Ουκρανίας, η οποία με τη σειρά της θα μπορούσε να οδηγήσει σε χαλάρωση των κυρώσεων των ΗΠΑ κατά των ρωσικών εγκαταστάσεων LNG. Επιπλέον, διενεργείται ανάλυση ευαισθησίας σταθερών τιμών τόσο για το πετρέλαιο όσο και για το φυσικό αέριο. Σε όλες τις περιπτώσεις, υπολογίζεται ένας σύνθετος δείκτης των τιμών της ενέργειας (σταθμισμένος μέσος όρος των εναλλακτικών εξελίξεων των τιμών του πετρελαίου και του φυσικού αερίου) και αξιολογούνται οι επιδράσεις με χρήση οικονομετρικών υποδειγμάτων της ΕΚΤ και του Ευρωσυστήματος. Τα μέσα αποτελέσματα που προκύπτουν από αυτά τα υποδείγματα παρουσιάζονται στον Πίνακα 6.

Διάγραμμα 15

Εναλλακτικές πορείες των υποθέσεων για τις τιμές της ενέργειας

α) Υπόθεση για την τιμή του πετρελαίου

(δολάρια ΗΠΑ/βαρέλι)

β) Υπόθεση για την τιμή του φυσικού αερίου

(ευρώ/Mwh)

6.2 Εναλλακτικές πορείες της συναλλαγματικής ισοτιμίας

Η παρούσα ανάλυση ευαισθησίας αξιολογεί τις συνέπειες εναλλακτικών πορειών της συναλλαγματικής ισοτιμίας, οι οποίες υποδηλώνουν την πιθανότητα περαιτέρω ανοδικών πιέσεων στο ευρώ και, κατ’ επέκταση, καθοδικούς κινδύνους για την ανάπτυξη και τον πληθωρισμό. Οι τεχνικές υποθέσεις για τις συναλλαγματικές ισοτιμίες που περιλαμβάνονται στο βασικό σενάριο των προβολών παραμένουν σταθερές στη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα προβολής. Οι εναλλακτικές πορείες προς τα κάτω και προς τα πάνω προκύπτουν από το 25ο και το 75ο εκατοστημόριο των πυκνοτήτων πιθανότητας μηδενικού κινδύνου όπως υπολογίζονται με βάση δικαιώματα προαίρεσης για τη συναλλαγματική ισοτιμία ευρώ/δολαρίου ΗΠΑ στις 15 Αυγούστου 2025, η οποία χαρακτηρίστηκε από ανατίμηση του ευρώ (Διάγραμμα 16). Οι επιδράσεις από αυτές τις εναλλακτικές πορείες αξιολογούνται με τη χρήση μακροοικονομικών υποδειγμάτων της ΕΚΤ και του Ευρωσυστήματος. Η μέση επίδραση στον ρυθμό αύξησης του ΑΕΠ και στον πληθωρισμό σε όλα αυτά τα υποδείγματα παρουσιάζονται στον Πίνακα 7.

Διάγραμμα 16

Εναλλακτικές πορείες για τη συναλλαγματική ισοτιμία δολαρίου ΗΠΑ/ευρώ

6.3 Αναλύσεις ευαισθησίας σχετικά με τις επιπτώσεις των δασμολογικών πολιτικών των ΗΠΑ

Εν μέσω συνεχιζόμενης αβεβαιότητας στο παγκόσμιο εμπόριο, η παρούσα ενότητα εξετάζει επιλεγμένους κινδύνους που συνδέονται με τις δασμολογικές πολιτικές των ΗΠΑ. Παρά τις πρόσφατες εμπορικές συμφωνίες μεταξύ των ΗΠΑ και της Ευρωπαϊκής Ένωσης, καθώς και μεταξύ των ΗΠΑ και ορισμένων άλλων εμπορικών εταίρων τους, εξακολουθεί να υπάρχει σημαντική αβεβαιότητα σχετικά με τον τρόπο προσαρμογής των τομέων και των επιχειρήσεων σε αυτό το νέο περιβάλλον για το παγκόσμιο εμπόριο. Η παρούσα ενότητα επικεντρώνεται σε τρεις δυνητικούς κινδύνους. Πρώτον, θα μπορούσε να υπάρξει μεγαλύτερη εκτροπή του εμπορίου λόγω της ανακατανομής του εμπορίου, καθώς οι δασμοί των ΗΠΑ διαφέρουν από χώρα σε χώρα. Δεύτερον, οι τιμές των κινεζικών εξαγωγών θα μπορούσαν να μειωθούν ως στρατηγική απάντηση στους δασμούς. Τρίτον, ενδέχεται να υπάρξουν εντονότερα προβλήματα στις παγκόσμιες αλυσίδες προσφοράς ως αποτέλεσμα των δασμών. Οι προβολές του βασικού σεναρίου περιλαμβάνουν περιορισμένες μόνο επιδράσεις που σχετίζονται με αυτούς τους παράγοντες.

Η ανακατανομή του εμπορίου θα μπορούσε να είναι εντονότερη από ό,τι στο βασικό σενάριο και οι τιμές των κινεζικών εξαγωγών θα μπορούσαν να είναι χαμηλότερες. Το υπόδειγμα ECB-Global υποδηλώνει ότι, σύμφωνα με τις υποθέσεις για τους δασμούς που περιλαμβάνονται στο βασικό σενάριο (όπως περιγράφονται στο Πλαίσιο 1), η εκτροπή εμπορίου από τις ΗΠΑ προς τη ζώνη του ευρώ είναι περιορισμένη.^[13] Αυτό σημαίνει ότι υπάρχει περιορισμένη μόνο ανακατανομή του εμπορίου από τους εισαγωγείς των ΗΠΑ με στροφή τους από χώρες που υπόκεινται σε υψηλότερους δασμούς, όπως η Κίνα, προς άλλες χώρες, καθώς και περιορισμένη μείωση των τιμών των εξαγωγών της Κίνας προς αντιστάθμιση των δασμών. Αναλύονται δύο εναλλακτικά σενάρια σε σχέση με αυτό το βασικό σενάριο. Στο πρώτο σενάριο, οι εισαγωγείς των ΗΠΑ στρέφουν τη ζήτηση από την Κίνα προς τη ζώνη του ευρώ και τον υπόλοιπο κόσμο. Στο δεύτερο σενάριο, οι κινεζικές εξαγωγικές επιχειρήσεις αντιδρούν στους υψηλότερους εμπορικούς φραγμούς των ΗΠΑ μειώνοντας τις τιμές των εξαγωγών προς όλους τους εμπορικούς εταίρους τους προκειμένου να αντισταθμίσουν πλήρως τις επιπτώσεις αυτών των φραγμών στις συνολικές εξαγωγές τους.

Διάγραμμα 17

Επίδραση στις εξαγωγές από την εντονότερη εκτροπή εμπορίου και τις χαμηλότερες τιμές των κινεζικών εξαγωγών

α) Εντονότερη εκτροπή εμπορίου	β) Χαμηλότερες τιμές των κινεζικών εξαγωγών
(ποσοστιαία απόκλιση από το βασικό σενάριο το δ΄ τρίμηνο του 2027)	(ποσοστιαία απόκλιση από το βασικό σενάριο το δ΄ τρίμηνο του 2027)

Η εντονότερη εκτροπή του παγκόσμιου εμπορίου, με μεγαλύτερη υποκατάσταση εκ μέρους των αμερικανικών εισαγωγέων μεταξύ των χωρών προέλευσης, επηρεάζει σημαντικά την οικονομία των ΗΠΑ, αλλά έχει μικρή επίδραση στη ζώνη του ευρώ (Διάγραμμα 17, γράφημα α).^[14] Προσομοιώσεις με χρήση του υποδείγματος ECB-Global δείχνουν ότι αυτή η μετατόπιση θα οδηγούσε σε υψηλότερες τιμές εισαγομένων στις ΗΠΑ, οι οποίες μετακυλίονται στις εγχώριες τιμές καταναλωτή και παραγωγού, και ο πληθωρισμός στις ΗΠΑ θα ήταν έως και 0,2 ποσ. μον. υψηλότερος το 2026 σε σύγκριση με το βασικό σενάριο. Τα επιτόκια στις ΗΠΑ θα ήταν υψηλότερα, επηρεάζοντας αρνητικά την κατανάλωση και τις επενδύσεις, και κατά συνέπεια ο ρυθμός αύξησης του ΑΕΠ των ΗΠΑ θα ήταν χαμηλότερος κατά 0,2 ποσ. μον. το 2026 σε σύγκριση με το βασικό σενάριο. Ο αντίκτυπος στην Κίνα θα ήταν μικρότερος. Για τη ζώνη του ευρώ, οι προσομοιώσεις με τη χρήση του υποδείγματος ECB-BASE υποδηλώνουν ότι η αύξηση των εξαγωγών της ζώνης του ευρώ προς τις ΗΠΑ θα αντισταθμιζόταν από την εξασθένηση των εξαγωγών προς την Κίνα και τον υπόλοιπο κόσμο. Ως εκ τούτου, ο ρυθμός αύξησης του ΑΕΠ και ο πληθωρισμός (βάσει του ΕνΔΤΚ) της ζώνης του ευρώ θα ήταν χαμηλότερος κατά περίπου 0,05 ποσ. μον. το 2026 και το 2027.

Η μείωση των τιμών των κινεζικών εξαγωγών, με στόχο την αντιστάθμιση της επίδρασης των δασμών των ΗΠΑ, θα επηρέαζε σημαντικά τη ζώνη του ευρώ.^[15] Μειώνοντας στρατηγικά τις τιμές των εξαγωγών, η Κίνα θα μπορούσε να αντισταθμίσει πλήρως τη μείωση των συνολικών εξαγωγών της που οφείλεται στους δασμούς στις ΗΠΑ. Το σενάριο αυτό θα συνεπαγόταν αρχική μείωση των τιμών των κινεζικών εξαγωγών κατά περίπου 8%, που θα ενίσχυε την ανταγωνιστικότητά της και θα αύξανε τις εξαγωγές της προς άλλες περιοχές, αντισταθμίζοντας έτσι εν μέρει τη μείωση του εμπορίου με τις ΗΠΑ. Οι κινεζικές εξαγωγές προς τις ΗΠΑ θα ανέκαμπταν στη συνέχεια και θα αυξάνονταν κατά περίπου 10% σε σύγκριση με το βασικό σενάριο μέχρι το δ΄ τρίμηνο του 2027 (Διάγραμμα 17, γράφημα β). Αυτό σημαίνει ότι, συνολικά, οι κινεζικές εξαγωγές προς τις ΗΠΑ θα είναι συνολικά χαμηλότερες κατά 13% έως το 2027, έναντι μείωσης κατά 23% που προβλέπεται υπό το βασικό σενάριο. Καθώς η ανταγωνιστικότητα της Κίνας θα αυξάνεται, η ζώνη του ευρώ θα αντιμετώπιζε απώλειες εμπορίου, με μείωση των εξαγωγών της προς τον υπόλοιπο κόσμο. Ωστόσο, οι εξαγωγές της ζώνης του ευρώ προς τις ΗΠΑ θα αυξάνονταν λόγω της ανατίμησης της σταθμισμένης συναλλαγματικής ισοτιμίας του δολαρίου ΗΠΑ.^[16] Αυτή η ανατίμηση του δολαρίου ΗΠΑ θα μείωνε επίσης τη ζήτηση πετρελαίου, οδηγώντας σε πτώση των τιμών του πετρελαίου κατά 1,4% έως το 2027. Η αύξηση των εισαγωγών από την Κίνα θα συνέβαλλε στη μείωση του ρυθμού αύξησης του ΑΕΠ της ζώνης του ευρώ κατά περίπου 0,2 ποσ. μον. το 2026, με σωρευτική μείωση του πληθωρισμού βάσει του ΕνΔΤΚ κατά σχεδόν 0,3 ποσ. μον. στη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα προβολής (Διάγραμμα 18).

Διάγραμμα 18

Μακροοικονομικές επιδράσεις από την εντονότερη εκτροπή εμπορίου και τις χαμηλότερες τιμές των κινεζικών εξαγωγών στη ζώνη του ευρώ

α) Ρυθμός μεταβολής του πραγματικού ΑΕΠ	β) Πληθωρισμός βάσει του ΕνΔΤΚ
(απόκλιση από το βασικό σενάριο σε ποσοστιαίες μονάδες)	(απόκλιση από το βασικό σενάριο σε ποσοστιαίες μονάδες)

Προβλήματα στις αλυσίδες εφοδιασμού μπορεί να προκύψουν καθώς οι νέοι δασμοί, οι στρεβλώσεις του εμπορίου και η αυξημένη αβεβαιότητα ενδέχεται να ωθήσουν τις επιχειρήσεις να αναδιαρθρώσουν τις αλυσίδες εφοδιασμού τους, με αποτέλεσμα κάποια μείωση της αποτελεσματικότητας της παραγωγής – τουλάχιστον πρόσκαιρα. Επί του παρόντος δεν υπάρχουν ενδείξεις σημαντικών προβλημάτων στις παγκόσμιες αλυσίδες εφοδιασμού και η εμπορική συμφωνία ΗΠΑ-ΕΕ που συνήφθη πρόσφατα μείωσε την πιθανότητα η ζώνη του ευρώ να επηρεαστεί από τέτοιες διαταράξεις. Ως εκ τούτου, οι προβολές του βασικού σεναρίου δεν υποθέτουν σημαντικά προβλήματα στις αλυσίδες εφοδιασμού. Ωστόσο, δεδομένης της κλίμακας των δασμών των ΗΠΑ που εφαρμόζονται σε ορισμένες χώρες οι οποίες διαδραματίζουν καίριο ρόλο στις παγκόσμιες αλυσίδες εφοδιασμού, καθώς και της πιθανότητας περαιτέρω κλιμάκωσης της εμπορικής διένεξης, δεν μπορεί να αποκλειστεί η εμφάνιση τέτοιων διαταράξεων. Για να αξιολογήσουμε αυτόν τον κίνδυνο, κατασκευάζουμε δύο εναλλακτικές πορείες γύρω από την πορεία του δείκτη Global Supply Chain Pressure Index (GSCPI)^[17] σύμφωνα με το βασικό σενάριο, χρησιμοποιώντας ένα μεγάλο διαρθρωτικό διανυσματικό αυτοπαλίνδρομο υπόδειγμα BVAR με βάση τις προβολές του Σεπτεμβρίου 2025 (Διάγραμμα 19).^[18] Σύμφωνα με την πορεία που περιγράφει το βασικό σενάριο, ο δείκτης GSCPI θα διαμορφωθεί γύρω στο τρέχον επίπεδό του στη διάρκεια του χρονικού ορίζοντα προβολής, γεγονός που συνεπάγεται περιορισμένες επιδράσεις στην οικονομική δραστηριότητα της ζώνης του ευρώ. Μια πρώτη εναλλακτική πορεία δημιουργείται με την εφαρμογή διαταραχών στις παγκόσμιες αλυσίδες εφοδιασμού κατά την πρώτη θητεία Τραμπ (κίτρινες ράβδοι στο Διάγραμμα 19), όπως προσδιορίστηκαν από το υπόδειγμα BVAR, στην πορεία του βασικού σεναρίου. Η δεύτερη εναλλακτική πορεία στηρίζεται σε υπόδειγμα που ενσωματώνει σοβαρά προβλήματα στις αλυσίδες εφοδιασμού, παρόμοια με αυτά που παρατηρήθηκαν στη διάρκεια της πανδημίας COVID-19 (μπλε ράβδοι στο Διάγραμμα 19). Αυτή είναι μια ακραία υπόθεση, καθώς η πιθανότητα μιας τέτοιας διαταραχής αξιολογείται επί του παρόντος ως πολύ χαμηλή.

Διάγραμμα 19

Ανάλυση κατά συνιστώσα της διαταραχής του δείκτη GSCPI, πορεία σύμφωνα με το βασικό σενάριο και εναλλακτικές πορείες

(δείκτης, συνεισφορές)

Οι μακροοικονομικές επιδράσεις στη ζώνη του ευρώ είναι ελάχιστες στο πλαίσιο της πρώτης εναλλακτικής πορείας, αλλά σημαντικές στο πλαίσιο της δεύτερης εναλλακτικής πορείας με πιο ακραίες διαταράξεις στις αλυσίδες εφοδιασμού, όπως κατά τη διάρκεια της πανδημίας. Εστιάζοντας πρώτα στα αποτελέσματα στην περίπτωση μιας οικονομίας με πλήρως λειτουργικά δίκτυα παραγωγής και χρησιμοποιώντας το υπόδειγμα ECB-BASE, στο πλαίσιο της πορείας με προβλήματα εφοδιασμού παρόμοια με εκείνα που παρατηρήθηκαν κατά την πρώτη θητεία Τραμπ, θα προέκυπταν ελάχιστες μόνο πληθωριστικές πιέσεις, με τον πληθωρισμό βάσει του ΕνΔΤΚ να είναι κατά λιγότερο από 0,1 ποσ. μον. υψηλότερος το 2027 (Διάγραμμα 20, γράφημα β, μπλε ράβδοι). Το σενάριο με διαταραχές παρόμοιες με εκείνες που σημειώθηκαν κατά τη διάρκεια της πανδημίας θα οδηγούσε σε εντονότερες επιδράσεις στον πληθωρισμό, καθώς ο πληθωρισμός βάσει του ΕνΔΤΚ θα ήταν υψηλότερος έως και 0,15 ποσ. μον. το 2027 (Διάγραμμα 20, γράφημα β, μπλε ράβδοι). Και στις δύο αναλύσεις ευαισθησίας, η επίδραση στο πραγματικό ΑΕΠ είναι αμελητέα ή ελαφρώς θετική, αντανακλώντας την υπόθεση ότι τα επιτόκια θα παραμείνουν αμετάβλητα, και αυτό, δεδομένου του υψηλότερου πληθωρισμού, συνεπάγεται μείωση των πραγματικών επιτοκίων η οποία θα ενίσχυε τη δραστηριότητα (Διάγραμμα 20, γράφημα α, μπλε ράβδοι). Η ανάλυση επεκτείνεται με τη χρήση ενός υποδείγματος που ενσωματώνει πολλές χώρες και πολλούς τομείς και λαμβάνει υπόψη τις διασυνδέσεις εισροών-εκροών, όπου τα δίκτυα παραγωγής σε άλλες περιοχές αντιμετωπίζουν εμπόδια πέραν των προβλημάτων στην αλυσίδα εφοδιασμού. Η υπόθεση αυτή μειώνει τη δυνατότητα υποκατάστασης εντός των αλυσίδων παραγωγής και θα οδηγούσε σε πιο έντονες επιδράσεις (Διάγραμμα 20, κίτρινες ράβδοι). Στην περίπτωση αυτή, σε σύγκριση με το βασικό σενάριο, ο πληθωρισμός το 2027 θα ήταν υψηλότερος έως και 0,1 ποσ. μον. στο σενάριο για την πρώτη θητεία Τραμπ και σχεδόν 0,25 ποσ. μον. υψηλότερος στο πιο ακραίο σενάριο για την πανδημία, ενώ η αύξηση του ΑΕΠ θα επηρεαζόταν ελαφρώς αρνητικά.^[19]

Διάγραμμα 20

Επίδραση στο προϊόν και τον πληθωρισμό από τις εναλλακτικές πορείες των προβλημάτων στις αλυσίδες εφοδιασμού και ο ρόλος των επιδράσεων από τα δίκτυα παραγωγής

α) Ρυθμός μεταβολής του πραγματικού ΑΕΠ

(ποσοστιαίες μονάδες)

β) Πληθωρισμός βάσει του ΕνΔΤΚ

(ποσοστιαίες μονάδες)